铜陵有色(000630)：米拉多铜矿盈利能力提升 二期即将投产

2025H1 归母净利润同比下降34%。2025H1 实现营收761 亿元（+6.4%），归母净利润14.4 亿元（-33.9%），扣非归母净利润14.3 亿元（-35.2%），经营性净现金流3.8 亿元（-83.4%）；营业收入增速不高因公司主动压缩低毛利的贸易收入，2025H1 贸易业务收入占比已降至0.8%；现金流下降主因公司新建50 万吨铜冶炼产能在今年3 月投产，原料存货增加。2025Q2 单季营收409 亿元（同比+5.3%），归母净利润3.12 亿元（同比-71.2%，环比-72.4%）。

2025Q2 归母净利润下降主因中铁建铜冠境外子公司ECSA 分红导致所得税费用增加，减少当期归母净利润9.52 亿元。

成为全球最大铜冶炼公司。今年3 月份，公司铜基新材料项目（50 万吨铜冶炼）投产，至此公司铜冶炼产能达到220 万吨，其中粗炼产能196 万吨，超过江西铜业成为全球最大铜冶炼公司。铜冶炼板块维持较强盈利能力，下半年承压。今年上半年金隆铜业净利润3.24 亿元，如果简单以产能折算，金冠铜业分公司净利润大概4.9 亿元，暂不考虑新投产的金新分公司，原有3家冶炼厂上半年净利润在10 亿元左右。

矿山铜产量提升，成本下降。根据公司公告，今年1-5 月份，米拉多铜矿的经营主体ECSA 净利润为1.71 亿美元，今年1-6 月份ECSA 净利润为14.76亿元，米拉多铜矿一期单月产量在1 万吨左右，以此简单测算6 月份米拉多铜矿单吨净利润2.4 万元左右。截至6 月底米拉多铜矿二期项目累计投入33.7 亿元，进度已完成95%，7 月份重负荷试车。米拉多二期达产后，公司铜矿产能有望达到31 万吨，在A 股铜上市公司仅次于紫金矿业和洛阳钼业。

    　　并且根据公司公告，米拉多铜矿二期采选成本仅为一期70%左右，如果一期成本是28000 元/吨，粗略计算二期成本为19600 元/吨。

风险提示：铜价大幅波动风险，铜精矿加工费下跌风险。

    　　投资建议：维持“优于大市”评级

参照年初以来主要有色金属价格走势，假定2025-2027 年国内阴极铜现货年均价均为78000 元/吨，铜精矿加工费为10/-10/-10 美元/吨。预计公司2025-2027 年归母净利润分别为37.05/57.27/65.51 亿元, 同比增速31.9/54.6/14.4%；摊薄EPS 分别为0.29/0.45/0.51 元，当前股价对应PE分别为14.7/9.5/8.3X。米拉多铜矿二期即将投产，公司铜矿年产能将达到31 万吨并且成本下降，另外公司铜冶炼产能具备全球竞争力，抗风险能力强，受益于铜冶炼产能出清，维持“优于大市”评级。