铜陵有色(000630)：冶炼端成本优势突出 米拉多铜矿稳产高产

　　事件

公司发布2025 年半年度报告，2025H1 公司实现营业收入760.80 亿元，同比增长6.39%；归母净利润14.41 亿元，同比下降33.94%；扣非归母净利润14.32 亿元，同比下降35.19%。2025Q2 公司实现营业收入408.58 亿元，同比增长5.33%，环比增长16.00%；归母净利润3.12 亿元，同比下降71.23%，环比下降72.36%；扣非归母净利润2.91 亿元，同比下降73.79%，环比下降74.53%。

    　　境外子公司分红安排调整影响Q2 业绩

根据公司公告，中铁建铜冠的境外子公司Ecuacorriente S.A.（厄瓜多尔科里安特公司，米拉多铜矿主要经营主体，简称ECSA）前期无分红计划，不涉及相关纳税义务，公司未对其累计未分配利润确认所得税费用。鉴于ECSA 现金流情况显著好于预期等因素，中铁建铜冠调整ECSA 分红安排。公司按照会计准则要求，确认所得税费用约13.6 亿元，将减少公司2025 年归母净利润约9.52 亿元。若剔除该事项影响，公司2025Q2 归母净利润约12.6 亿元，同比提高16.5%，环比提高12.0%? 冶炼端成本优势突出，Q2 毛利率环比改善

2025H1 公司销售毛利率为7.96%，同比下降0.57pct；2025Q2 公司销售毛利率为8.22%，同比下降0.49pct，环比提高0.56pct。2025H1 公司旗下冶炼厂金隆铜业、赤峰金通铜业合计实现净利润5.15 亿元，同比下降32.61%，环比2024H2 增长0.13%。公司冶炼端运营效率与成本管控能力较强、规模优势突出，在铜精矿冶炼加工费大幅下滑的背景下，公司冶炼端盈利仍然彰显较强的韧性。

米拉多铜矿稳产高产，二期项目主体已全面完工2025 年，米拉多铜矿计划生产铜精矿含铜超15 万吨；2025 年1-7 月，米拉多铜矿铜精矿含铜产量完成计划的123.56%，创投产以来同期历史新高。截至2025 年7 月末，米拉多铜矿二期项目主体已全面完工，正全力推进设备调试与带料试车工作。米拉多铜矿一期和二期工程铜矿石处理能力将合计达到4620 万吨/年，预计每年产出约20 万吨铜金属量对应的铜精矿，公司铜精矿自给率有望进一步提高。

    　　盈利预测与评级

公司冶炼端成本优势突出，盈利韧性较强；米拉多铜矿二期建成投产，公司矿产铜产量提升可期，有望进一步增厚公司业绩。我们预计公司2025-2027 年归母净利润分别为35.01/41.30/47.21 亿元，分别同比增长24.64%/17.98%/14.30%；EPS 分别为0.27/0.32/0.37 元/股，当前股价对应PE 分别为15.5/13.2/11.5 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：产品及原材料价格波动风险；汇率波动风险；安全生产风险；环保风险。