北新建材(000786)：石膏板有承压 两翼表现突出

事件：公司发布2025年半年度报告，2025H1实现营业总收入135.6亿元，同比-0.3%，实现归母净利润19.3 亿元，同比-12.9%；2025 单Q2实现营业总收入73.1 亿元，同比-4.5%，实现归母净利润10.9 亿元，同比-21.9%。

两翼延续高增，海外表现亮眼。分产品看：石膏板、龙骨、防水卷材、涂料分别实现营收66.8 亿元(-8.6%)、11.4 亿元(-10.7%)、17.2 亿元(+0.63%)、25.1亿元(+40.8%)，受下游需求疲软影响，石膏板有所承压；嘉宝莉实现营收18.2亿元，同比增长38.7%，涂料业务增长势能强劲。分区域看：北方、南方、西部、境外分别实现营收42.0 亿元(+1.5%)、66.9 亿元(-1.0%)、23.5 亿元(-3.0%)、3.2 亿元(+68.8%)，坦桑尼亚、乌兹别克斯坦生产基地营业收入、利润同比保持两位数增长；泰国年产4000 万平米石膏板生产线已进入试生产阶段；波黑项目有序推进，境外增长势能强劲。

毛利率略降，减值略增。1）毛利率同比下降0.6个百分点至30.4%，其中石膏板、龙骨、防水卷材、涂料毛利率分别为38.7%(-0.9 个百分点)、21.7%(+0.4个百分点)、17.0%(-2.3 个百分点)、31.8%(+0.5 个百分点)，盈利能力整体较为稳健。2）销售费用率同比增加0.7个百分点至5.2%，管理费用率同比增加0.2个百分点至4.2%，研发费用率同比下降0.1个百分点至3.9%，财务费用率同比下降0.1 个百分点至0.2%，综合费用率同比增加0.6 个百分点，费用率整体相对平稳。3）公司计提应收账款坏账损失同比增加0.7 亿元，综上影响，销售净利率同比降2.0 个百分点至14.6%。

业务布局多元化，综合势能突出。公司坚持“一体两翼，全球布局”战略，内生外延拓规模，持续推进全国化布局。1）拓品类，满足多元需求：拓展“石膏板+”新品类，推出融合平安文化、地域特色的国潮系列产品，加速培育石膏纤维板等第二增长曲线。2）拓市场，推进全球布局：聚焦东南亚、中亚、中东、环地中海和欧洲四大区域，海外项目梯队推进。抢先布局优势产业石膏板，跟进防水、涂料产业布局，全球化布局成效显著。3）拓能力，提升核心竞争力：以“内生”增长聚焦核心赛道，并购驱动外延业务增长，完成嘉宝莉重组，实现涂料业务产能布局由华北地区扩展至全国；重组大桥油漆，进一步丰富工业涂料产品体系，拓展了华东市场；在安徽省安庆市投资建设年产2 万吨工业涂料生产基地，支撑业务发展。

盈利预测与投资建议。预计2025-2027 年EPS 分别为2.37元、2.90 元、3.34元，对应PE 分别为11 倍、9 倍、8 倍。公司综合竞争力突出，一体两翼布局优势突出，看好公司业绩弹性，维持“买入”评级。