中材科技(002080)：业绩显著改善 特种电子布加速放量

公司公布上半年业绩： 25H1 收入/归母净利133.3/10.0 亿元， 同比+26.5%/+114.9%， 其中Q2 收入/ 归母净利78.3/6.4 亿元， 同比+28.1%/+155.1%，公司上半年业绩接近业绩预告上限（10.4 亿元），主要系玻纤及叶片业务同比均明显增长，且特种电子布逐步供需业绩增量，看好公司主业基本面改善及高端电子纱优势地位，维持“买入”。

风电叶片销量及收入大幅增长，玻纤价格提升带动毛利率同比改善25H1 公司玻纤/风电叶片/锂膜分别实现销量67 万吨/15GW/13 亿平米，同比-1%/+103%/+60%；收入43.5/52.0/9.3 亿元，同比+13%/+84%/+22%；毛利率26.0%/16.4%/1.3%，同比+10.7/+0.8/-11.0pct。25Q2 公司毛利率21.2%，同/环比+3.4/+2.6pct，主要系玻纤价格同比改善及产品结构优化。

    　　随着公司高端产品占比延续提升，我们预计公司毛利率有望延续改善趋势。

收入增长带动各项费用率同比下降，经营性净现金流同比显著改善25H1 公司期间费用率11.5%，同比-2.7pct，其中销售/管理/研发/财务费用率为1.1%/4.9%/4.3%/1.1%，同比-0.5/-0.9/-0.9/-0.6pct，收入增长带动各项费用率同比均有所下降。25H1 经营性净现金流19.9 亿元，同比+21.1 亿元，现金流明显改善主要系收入同比增加带动经营性现金流入增加，同时公司加强回款，应收票据及应收账款规模同比有所下降，我们预计随着公司规模和盈利进一步增长，公司经营性现金流有望延续改善。

特种电子布实现批量供应，产能持续扩张有望进一步强化竞争力据公司中报，25H1 公司特种纤维布实现销售895 万米，产品覆盖低介电一代纤维布、低介电二代纤维布、低膨胀纤维布及超低损耗低介电纤维布全品类产品，且均已完成国内外头部客户的认证及批量供货，产品性能媲美国际厂商。产能方面，公司太原基地一线2 月投产，新增年产能15 万吨，二线5 月开工，公司预计年底建成投产；同时公司累计已建成5 条低介电、低膨胀特种纤维生产线，并公告将新建3500 万米特种电子布项目，有望进一步巩固公司在特种电子布领域的竞争力。

    　　盈利预测与估值

我们维持盈利预测，预计公司25-27 年EPS 为1.15/1.38/1.62 元。考虑特种电子布业务具备高成长潜力且有望于26 年放量，将估值年份切换至26年，可比风电叶片及玻纤粗纱/PCB 及CCL 公司26 年Wind 一致预期PE均值为19/29x，我们给予公司分部估值，给予26 年传统粗纱及风电叶片10.0 亿元净利19xPE（前值基于25 年16.1 亿元，19xPE），考虑特种电子布量价齐升且供给格局较好，给予26 年电子布13.1 亿元净利32xPE（前值基于25 年3.1 亿元，32xPE），对应合理市值609 亿元，对应目标价36.24元（前值24.30 元），维持“买入”。