惠泰医疗(688617)：上半年符合预期 电生理或将开始加速

　　1H25 业绩符合我们预期

公司公布1H25 业绩：收入12.14 亿元，同比+21%；归母净利润4.25 亿元，同比+24%；扣非净利润4.11 亿元，同比+25%。单看2 季度：收入6.5 亿元，同比+19%；归母净利润2.42 亿元，同比+19.6%；扣非净利润2.30 亿元，同比+20.4%。上半年和二季度业绩符合我们预期。

    　　发展趋势

电生理蓄势待发，2H25 或将明显加速。1H25 公司电生理收入2.46 亿元，同比+10%。公司的射频消融（RFA）/脉冲消融（PFA）房颤治疗方案均已顺利获批。根据公告，2025 年上半年公司完成800 多台PFA 手术，并在全国多家头部中心完成 PFA 产品的准入及常规开展工作；完成传统三维非房颤手术近8,000 台，可调弯十级标测导管销售超50,000 根。我们判断：

凭借PFA 在安全性、便捷性等方面优势，以及公司出色的商业化推广能力，2H25 开始公司的PFA 产品或将开启加速放量，成为公司电生理业务的主要增长驱动。

冠脉增长稳健，外周或将加速。1H25 冠脉/外周收入分别同比+30%/21%，冠脉/外周入院数量分别同比+18%/20%。我们判断随着集采带来的渠道调整出清，公司外周收入或将从2H25 开始加速增长。此外公司在2025 年上半年顺利获批外周弹簧圈、腔静脉滤器、高压球囊等产品；腹主动脉支架处于临床试验阶段，栓塞微球进入注册审评阶段。

国际化顺利推进。1H25 公司海外收入1.43 亿元，其中自有品牌收入同比+35%。其中，欧洲区、俄罗斯独联体区与拉美区表现亮眼；中东非地区受地缘局势影响，增长相对承压。从产品线层面看， PCI 产品线补强了较为重要的 PTCA 导丝， 能够提供复杂手术全套产品解决方案。报告期内，公司在西班牙、法国、意大利、德国、英国、瑞士、土耳其、巴西、韩国、印尼等市场的高端医院实现入院突破，明显提升了市场渗透率。外周产品线，在重点国家和地区保持稳健增长态势，通路类产品基本覆盖了主流的手术术式；周边配件类产品正在逐步完成各重点国家的注册和推广工作。

    　　盈利预测与估值

我们维持2025/26 年盈利预测不变，当前股价对应2025/26 年市盈率46/36倍。我们维持跑赢行业评级不变，基于医药行业整体回暖，以及我们对PFA 后续放量趋势的看好，考虑剔除转增股本因素后，我们上调目标价18%至370 元，对应2025/26 年市盈率59/46 倍，较现价有30%上行空间。

    　　风险

    　　新品推广不及预期，研发失败，集采降价超预期，竞争格局恶化。