卫星化学(002648)：公司1H25业绩稳健增长 看好Α-烯烃综合利用项目建设

事件：2025 年8 月11 日，卫星化学发布2025 年半年报。公司2025 年上半年收入为234.60 亿元，同比上升20.93%；归母净利润为27.44 亿元，同比上升33.44%；扣非归母净利润为28.96 亿元，同比上升29.61%。对应公司2Q25 营业收入为111.31 亿元，环比下降9.72%；归母净利润为11.75 亿元，环比下降25.07%。

点评：功能化学品板块布局日益完善，推动业绩稳健增长。公司1H25 功能化学品/ 高分子新材料/ 新能源材料/ 其他业务板块收入分别为122.17/52.45/3.04/56.95 亿元， YoY 分别为32.12%/-4.43%/-14.93%/32.17% ； 毛利率分别为19.92%/29.54%/21.63%/13.62% ， 同比变化分别为2.64/0.74/0.30/-5.78pcts。我们认为公司营收与利润增长的主要原因为2024年公司投资建成10 万吨乙醇胺装置及80 万吨多碳醇项目，项目逐步投产为公司贡献增量。

    　　产品价格方面，C3 产业链产品价格同比上涨，C2 产业链产品价格略承压。

根据ifind 数据显示，1H25 乙二醇/环氧乙烷/HDPE/丙烯酸/丙烯酸甲酯均价分别为4560.51/6765.37/8282.64/7558.82/11167.71 元/吨，同比变化分别为0.74%/-0.13%/-2.96%/15.86%/26.11%。

    　　原材料方面，1H25 乙烷/丙烷均价分别为3587.02/5095.87 元/吨，同比变化分别为-1.31%/-0.44%。

费用方面，公司1H25 销售费用同比下降1.60%，销售费用率为0.25%，同比下降0.06pcts；财务费用同比下降8.64%，财务费用率为2.14%，同比下降0.69pcts；管理费用同比上升11.92%，管理费用率为1.08%，同比下降0.09pcts； 研发费用同比下降2.78%， 研发费用率为3.29%， 同比下降0.81pcts。

公司各个活动产生的现金流净额波动较大。1H25 经营性活动产生的现金流净额为50.52 亿元，同比上升138.88%；投资活动产生的现金流净额为-15.16亿元，同比上升3.11%；筹资活动产生的现金流净额为-30.07 亿元，同比下降18.43%。期末现金及等价物余额为88.46 亿元，同比上升109.81%。应收账款同比下降21.15%，应收账款周转率有所上升，从2024 年同期的24.80次上升到30.14 次；存货同比下降23.01%，存货周转率有所上升，从2024年同期的3.26 次上升到4.45 次。

C2、C3 产业链优势显著，看好公司持续补强上下游布局。在C2 领域，公司现已建成完善的环氧乙烷下游化学品发展矩阵，形成182 万吨乙二醇、50 万吨聚醚大单体与表面活性剂、20 万吨乙醇胺、15 万吨碳酸酯的产能规模。

在C3 领域，公司现已建成国内最大，全球第二大的丙烯酸及酯产能。2024年，公司平湖基地新材料新能源一体化项目（年产80 万吨多碳醇项目）一次开车成功，打通丙烯下游高附加值利用，并与丙烯酸形成产业链闭环，进一步巩固卫星丙烯酸产业在市场的影响力。未来，公司将继续扎实推进各基地新项目建设工作，进一步加快平湖基地与嘉兴基地新建丙烯酸产能的建设，为高吸水性树脂和高分子乳液升级扩能发展提供原料保障，促进轻烃综合利用高附加值产品的做精做深。我们看好公司持续强化产业链一体化优势，提升自身抗风险能力。

α-烯烃综合利用项目逐步建成，未来有望贡献利润。连云港α-烯烃综合利用项目主要依托公司自主研发的α-烯烃技术及高门槛优势，布局下游的高端新材料如高端聚烯烃、聚α-烯烃（PAO）、聚烯烃弹性体（POE）等，项目一阶段目前已经全面开始建设，进展顺利，预计将于2025 年底中交，2026年初投产。项目二阶段预计会在今年下半年完成项目开工等手续办理，2026年底建成，2027 年初投产。根据公司对外投资公告披露，项目建设内容主要包括250 万吨/年α-烯烃轻烃配套原料装置、5 套10 万吨/年α-烯烃装置、3套20 万吨/年POE 装置、2 套50 万吨/年高端聚乙烯（茂金属）、2 套40 万吨/年PVC 综合利用及配套装置、1.5 万吨/年聚α-烯烃装置、5 万吨/年超高分子量聚乙烯装置、副产氢气降碳资源化利用装置、LNG 储罐。我们认为未来随着α-烯烃综合利用项目逐步建成，有望开辟公司第二成长曲线。

投资建议： 我们预计卫星化学2025-2027 年收入分别为537.95/625.43/715.12 亿元，同比增长17.8%/16.3%/14.3%，归母净利润分别为63.70/76.86/94.75 亿元，同比增长4.9%/20.7%/23.3%，对应EPS分别为1.89/2.28/2.81 元。结合公司8 月21 日收盘价，对应PE 分别为10/8/7倍。我们基于以下两个方面：1）我们看好公司持续强化产业链一体化优势，提升自身抗风险能力；2）我们认为未来随着α-烯烃综合利用项目逐步建成，有望开辟公司第二成长曲线，维持“买入”评级。

    　　风险提示：宏观经济波动及产业政策变化的风险；环境保护及安全生产的风险；原材料和产品价格及汇率波动的风险