天山股份(000877)：盈利基本筑底 期待供给治理带来修复弹性

事件描述

    　　公司披露2025H1 报：实现营业收入359.8 亿元，同比下降9.40%；归母净利润-9.22 亿元，同比上升72.99%。

    　　事件评论

整体投资增速承压，2025H1 水泥整体需求也表现低迷。自上而下来看，2025H1 全国基础设施投资同比增长4.6%，房地产开发投资同比下降11.2%，房屋新开工面积同比下降20.0%，在整体宏观投资放缓背景下，水泥需求表现也较为低迷，创下近年新低。2025H1全国水泥产量 8.15 亿吨，同比下降 4.3%。

就公司而言，2025H1 公司销售水泥8,062 万吨，同比下降14.63%；销售熟料990 万吨，同比下降14.59%；销售商混3,416 万方，同比下降0.29%；销售骨料5,768 万吨，同比下降2.86%。单就水泥来看，销量下滑远大于全国水平，说明公司在维护市场秩序方面做出较大贡献。

我们测算：1、2025H1 水泥及熟料吨收入251 元/吨，同比提升13 元/吨；吨成本203 元/吨，同比下降14 元/吨（煤炭价格同比大幅下降）；吨毛利39 元/吨，同比提升18 元/吨；2、2025H1 公司骨料吨收入35 元/吨，同比下降5 元/吨，吨毛利9 元/吨，同比下降4 元/吨。

积极关注海外区域布局。截至报告期末，公司拥有熟料产能3 亿吨，商混产能3.6 亿方，骨料产能2.3 亿吨。同时，海外市场景气度比国内高，也是行业当下谋求的新方向。公司作为行业龙头，当下也在海外市场如非洲、中亚等进行布局，期待更多市场迎来突破。

期待供给治理提供价格修复弹性。就目前反内卷来看，水泥行业更多是围绕超产治理进行布局，有望出清一部分产能；更重要在于，若严格按照备案产能生产，有望对生产秩序进行一定优化，真实产能利用率或一定改善，价格中枢有望上移，不过需要观察执行情况。

预计2025-2026 年业绩9、14 亿，对应PE 为46、29 倍，买入评级。

    　　风险提示

    　　1、需求持续偏弱；

    　　2、骨料价格持续走低。