锦波生物(832982)：2025H1公司营利双增 期待凝胶新品和功能性护肤品放量

2020-2024 年营收和归母净利润持续增长。公司营收从2020 年1.61 亿元快速增长至2024 年14.43 亿元，复合增速为72.9%，同期归母净利润与营业收入同步增长，2024 年达到7.32 亿元，2020-2024 年复合增长率为118.8%。公司毛利率也持续处于高位，2020-2024 年基本维持在80%以上，研发费用率和管理费用率整体呈现下降趋势，净利率呈上升趋势。2025H1 实现营业收入8.59 亿元（yoy+42.43%）；实现归母净利润3.92 亿元（ yoy+26.65% ） ； 2025Q2 实现营业收入4.92 亿元（yoy+30.44%）；实现归母净利润2.24 亿元（yoy+7.36%)。2025 半年度，公司拟向全体股东每10 股派发现金红利10 元(含税)，派发现金红利共计115,065,340 元。

公司围绕A 型重组人源化胶原蛋白为核心成分的终端产品，持续进行技术升级。2025年上半年，公司医疗器械业务合计实现收入7.08 亿元，同比增长33.41%，毛利率为95.04%。其中单一材料医疗器械实现收入6.45 亿元，同比增长34.70%，毛利率为96.83%，销售增长主要来自于单一材料医疗器械产品的销售增长，其中重点产品是以A 型重组人源化胶原蛋白为核心成分的植入剂产品（三类医疗器械）；复合材料医疗器械实现收入6,297.62 万元，同比增长21.52%，毛利率为76.67%。公司功能性护肤品业务合计实现收入1.21 亿元，同比增长152.39%，毛利率为70.78%，该业务的增长主要系公司“重源”、“ProtYouth”等自有品牌收入增长所致。其中单一成分功能性护肤品实现收入1,896.75 万元，同比增长59.76%；复合成分功能性护肤品实现收入1.02 亿元，同比增长182.85%。公司原料及其他业务实现收入2,677.34 万元，同比增长12.40%。公司持续转化核心技术，2025 年上半年新取得发明专利授权14 项，其中取得国际发明专利授权4 项，完成人体胶原蛋白原子结构解析1 项。

公司持续拓展销售渠道，旗下“薇旖美”品牌产品已覆盖终端医疗机构超过4000家。随着“注射用重组III 型人源化胶原蛋白凝胶”的获批，后续机构的覆盖会持续扩大，销售团队也会进一步扩大。2025 上半年，公司在境内各地区营业收入较上年同期均有所增加，主要系A 型重组人源化胶原蛋白为核心成分的植入剂产品营业收入增长所致，而境外业务增长主要系原料业务增长所致。公司运营策略多维度协同推进，产品研发方面：公司于2025 年4 月获批“注射用重组III 型人源化胶原蛋白凝胶”三类医疗器械注册证，该产品通过自组装、自交联技术合成，实现了在制造方式和作用机制上的创新突破。产能布局方面：为新产品上市做准备，公司投资建设的注射用重组人源化胶原蛋白凝胶生产车间已于5 月试投产。品牌营销方面：公司的HiveCOL“蜂巢”胶原组织网技术发布会于第78 届戛纳电影节“2025 芭莎戛纳之夜”成功举办，强化品牌建设。国际化布局方面：2025 上半年内，公司重组III型人源化胶原蛋白冻干纤维获得泰国医疗器械注册许可，功能性护肤品获得美国和沙特阿拉伯的认证或备案，同时原料产品已与欧莱雅集团进行合作。

定增引入战略投资者养生堂，有望在研发、销售等方面赋能公司。2025 年公司拟向特定对象发行股票募集资金20 亿元，募集资金拟用于人源化胶原蛋白FAST 数据库与产品开发平台项目以及补充流动资金，发行对象为养生堂。养生堂或为公司在产品研发、工业化生产、商业化推广、市场战略和经营管理等多方面进行赋能，在原材料、食品饮料添加、化妆品添加、药品开发、现有产品的商业化转化及大规模工业化生产人源化胶原蛋白等多个领域形成合作，从而帮助公司突破产能建设、产品商业化、市场渠道建设和管理等瓶颈。通过与养生堂的研发合作，可助力公司加快研发速度，拓宽产品类型，加快公司研发的胶原蛋白生物新材料在护肤品、食品、药品等领域的应用转化，高效研发新品。目前公司或将展开大规模生产方面的布局，通过与农夫山泉和万泰生物之间的合作，可协同公司实现消费品等快速布局，为未来大规模生产项目进行保驾护航。

盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027 年归母净利润分别为10.18、14.10、18.33 亿元，2025/8/25 收盘价对应PE 分别为36、26、20 倍。我们看好公司凝胶新品上市后的销售表现以及在功能性护肤品赛道的快速增长，维持“买入”评级。