珠江啤酒(002461)：珠水长流四十载 鹏徙南冥势正遒

珠水长流四十载，鹏徙南冥势正遒。历经40 年发展，珠江啤酒已成为广东省啤酒龙头。公司由广州国资委实控，并引入了百威英博参股，较好实现了企业创新活力和长期稳定性之间的平衡。公司聚焦啤酒主业，收入利润持续增长，20-24 年间收入CAGR 为7.8%，归母净利润CAGR 为9.2%。公司全面拥抱高端化，高档酒收入占比由19 年的49.1%提升至24 年的70.8%，并建立了较为完善的3+N 产品矩阵。

南粤风烟弈局新。广东省是珠江啤酒的基地市场，该省啤酒产销量大，人口众多，且经济发展水平高、消费能力强，仍具有消费升级的潜力。从竞争格局整体看，百威份额快速下降，珠江、燕京受益明显。其中，珠江啤酒快速发展，实现省内领先；燕京尽管在广东省份额暂时不高，但通过子品牌漓泉实现异军突起；而青啤在华南区域表现相对弱势。

公司看点：1.纯生产品快速放量，相较竞对具有差异化优势，迅速抢占市场份额。2.总经理黄文胜上任董事长，其在此前工作中勇于创新，积极变革，带领公司产品销量增长、份额提升。3.公司纯生以上产品储备充足，高端化升级方兴未艾。4.省外有望实现进一步发展；且餐饮渠道逐步培育发力。

投资建议：珠江是广东省区域型啤酒龙头，省内市场基础好，消费者认可度高，大单品97 纯生引领产品升级，抢占竞品份额。公司今年聘任新董事长和总经理，后续看点较多。一方面，纯生以上产品储备充足，发力更高价格带，打开升级天花板；另一方面，省外市场过去基础薄弱，新团队带领下有望实现突破。我们预计公司2025-2027 年收入分别为60.31 亿元/63.89 亿元/67.65 亿元，同比+5.2%/+5.9%/+5.9%；同期归母净利润分别为9.82 亿元/11.05 亿元/12.37 亿元，同比+21.2%/+12.5%/+12.0%；同期EPS 分别为0.44 元/0.50 元/0.56 元，首次覆盖，给予“增持”评级。