寒武纪(688256)：备货现金支出环比下降

　　公司1H25 实现营收28.81 亿元（yoy：+4348%），归母净利润10.38 亿元（yoy：+296%），其中2Q25 实现营收17.69 亿元（yoy：+4425%，qoq：

+59%），归母净利润6.83 亿元（yoy：+325%，qoq：+92%）。公司2Q25收入环比显著增长，客户采购需求旺盛，毛利率基本保持稳定（55.88%，qoq：-0.11pct），由于研发费用环比略降1.4%至2.69 亿元（通常于四季度计提奖金），规模效应下2Q25 净利率环比显著提升6.60pct 至38.58%。

我们认为随着AI 模型不断发展，国内对于算力芯片的采购需求快速增长，且国产芯片采购比例将加速提升，公司有望核心受益，维持“买入”评级。

    　　2Q25 回顾：收入同环比大增，采购现金支出大幅减少分业务来看，1H25 云端产品线/边缘产品线营收分别为28.70/0.02 亿元（yoy：

+4600%/-54%），公司云端算力芯片在互联网、运营商等多个重点行业实现规模化部署，在大模型训练与推理、智能视觉、语音处理、推荐系统等典型AI 场景中表现优异。毛利率方面，云端产品线毛利率56.01%（yoy：-7.01pct），实现批量销售后毛利率通常低于样品阶段，但环比来看二季度毛利率已基本稳定。供应链方面，截止二季度末预付账款8.28 亿元（较上季度末减少1.45亿元），存货26.90 亿元（较上季度末减少0.65 亿元）。2Q25 公司购买商品、接受劳务支付的现金7.99 亿元，较1Q25 减少10.67 亿元。

2H25 展望：蓄势待发，募资投入面向大模型的芯片/软件平台开发25 年5 月字节火山引擎Token 日均调用量为16.4 万亿，是24 年5 月的137倍。我们认为，海内外大厂Token 调用量已出现明显加速拐点，推理端算力需求将保持快速增长。在当前国际贸易形势下，AI 芯片国产替代已在加速，我们预计公司25 年收入有望超过60 亿元。据8/15 公告，公司拟募资总额不超过39.85 亿元投资于面向大模型的芯片平台项目、面向大模型的软件平台项目及补充流动资金。此次拟开展的募投项目将增强公司面向大模型的芯片技术和产品综合实力，提升公司在智能芯片产业领域的长期竞争力。

投资建议：国内AI 芯片领军企业，维持“买入”评级2025 年公司或将首次实现全年盈利，我们预计2026 年公司在芯片销量上将迎来下一个重大突破。看好国内AI 发展趋势以及公司当前卡位，考虑公司交付好于预期，上调25/26/27 年收入预测至61.86/140.53/294.94 亿元（前值：52.71/80.13/105.63 亿元），对应上调归母净利润至19.68/52.64/128.28亿元（前值：13.91/24.75/32.71 亿元），维持“买入”评级。