登海种业(002041)：粮价偏弱、竞争加剧拖累业绩 关注生物育种产业化进程

　　1H25 业绩符合我们预期

公司1H25 收入同比-9.41%至3.69 亿元，归母净利润同比-33.43%至0.35亿元。其中2Q25 营收同比17.98%至2.07 亿元，归母净利润同比-53.50%至0.11 亿元。

    　　发展趋势

1、玉米粮价低位、行业供过于求拖累种子价格，种业收入承压。分产品来看，公司1H25 玉米/小麦/水稻/蔬菜种子分别实现收入3.38/0.03/0.09/0.1亿元，同比分别-12%/+118%/+53.5%/-7%。我们认为，一方面1H25 玉米粮价低位震荡，农户购种积极性下降，据iFinD，1H25 国内玉米均价同比-7%；另一方面24 年玉米种子制种充足，据农业农村部，24/25 市场年度杂交玉米种子供应量/需求量预计为224/128 万吨，供需比达175%，市场竞争较为激烈。综合影响下，公司玉米种业板块收入有所承压。

2、制种成本回落，玉米种子毛利率同比提升。我们认为，1）毛利端：玉米制种成本同比有所回落，公司毛利率边际恢复，1H25 公司玉米种子毛利率实现29%，同比+3.9ppt；2）费用端：随收入体量下滑，费用率有所提升，同时公司持续加大研发投入，1H25 销售/管理/研发/财务费用率同比分别+1.6/+2.6/+0.2/+0.8ppt 至7.7%/8.5%/1.9%/-0.5%。综合影响下，公司1H25 实现净利率9.5%，同比-3.4ppt。

3、有望受益生物育种产业化，关注产业化渗透速度及利润兑现节奏。我们认为，1）生物育种：登海种业旗下登海605D、登海533K、登海685D 等6 个品种已获转基因品种审定通过，示范推广有序推进，销量逐步上升。我们预计公司有望凭借先发优势、优质品种和完备商业配套持续提升市场份额。2）品种结构优化：为适应市场需求，公司自主选育以耐密、抗病、抗倒为主要农艺特性的登海2219 等品种通过国家审定并进入市场销售，品种结构有望持续优化，为公司业绩持续增长和健康发展注入新动力。

    　　盈利预测与估值

维持盈利预测不变，当前股价对应2025/26 年43/34 倍P/E。维持跑赢行业评级及目标价12 元不变，对应2025/26 年52/41 倍P/E，存21%上行空间。

    　　风险

    　　玉米粮价下行，生物育种产业化进程不及预期，市场竞争激烈。