广州酒家(603043)：省外市场拓展顺利 净利润短期承压

事件：公司25H1 实现营业收入19.9 亿元，同比+4.2%；归母净利润0.4 亿元，同比-33.1%；扣非归母净利润0.4 亿元，同比-30.4%。其中，25Q2 实现营业收入9.5亿元，同比+5.1%；归母净利润-0.1 亿元，同比基本持平；扣非归母净利润-0.1 亿元，同比减亏。

    　　餐饮业务拉动收入增长，广东省外市场拓展顺利。

1）分产品来看：25H1 公司食品制造/餐饮服务业务分别实现收入11.72/7.73 亿元，分别同比+2.65%/+7.11%。食品业务中，25H1 月饼系列/速冻食品/其他产品分别实现收入0.32/5.27/6.13 亿元，分别同比+1.32%/-2.46%/+7.57%。2）分区域看，25H1 广东省内/境内广东省外/境外分别实现收入8.34/3.05/0.33 亿元，分别同比-1.64%/+16.16%/+5.42%，省外市场拓展顺利。截至25H1 末，广东省内/境内广东省外/境外分别拥有530/443/34 户，较24 年末分别变化+23/-29/0 家。

    　　25H1 毛利率承压致净利率同比下滑。

1）25H1/25Q2 公司毛利率分别为23.78%/22.03%，同比-2.09/+0.61pcts，上半年毛利率同比下滑估计与低毛利率的餐饮业务收入占比提升有关。2）25H1/25Q2公司销售费用率分别为11.29%/12.28%，同比+0.54/+0.47pcts，主要系广告宣传和市场费用同比增长较多。3）25H1/25Q2 管理费用率分别为8.36%/9.57%，同比-1.3/-1.46pcts，主要系公司费用管控增强。4）综合来看，25H1/25Q2 公司销售净利率达到2.73%/-0.84%，同比-1.15/-0.11pcts。

    　　新兴渠道拓展成效显著，关注月饼旺季表现。

1）渠道开拓方面：公司积极拥抱消费变革，大力开拓新兴渠道，尤其在会员制商超渠道取得显著进展。公司与山姆会员店积极合作，目前已有牛乳馒头、七白杏仁酪、金桂铁皮石斛段木银耳羹等产品在售。同时，公司亦与盒马等知名商超开展合作。

区域扩张上，公司在深耕粤港澳大湾区的同时，重点布局省外市场，打造“华东+华北”增长引擎，省外市场保持了较好的增长势头。2）餐饮经营方面：截至25H1末，公司拥有“广州酒家”、“陶陶居”等直营门店52 家，广州酒家文昌店整体改造已接近尾声；授权第三方经营“陶陶居”特许经营门店18 家。公司通过精细化运营，对不同品牌及门店进行差异化定位，以应对不同的消费场景。3）产品创新方面：公司聚焦消费者需求，持续推进品类结构优化与新品开发，25H1 内推出荔枝酥、黑松露腊肠饼干等超30 款食品新品，研发迭代春夏菜品300 余款，以激活细分市场。

此外，月饼消费具有季节性和社交属性，今年中秋节和国庆节重合，有望助推走亲访友需求，拉动月饼消费，Q3 公司月饼销售值得期待。

盈利预测、估值与评级：考虑到整体消费仍较疲软，我们下调25-27 年归母净利润预测分别至5.21/5.83/6.47 亿元（分别下调6%/5%/5%）对应25-27 年PE 分别为19x/17x/15x，公司拥有“广州酒家”“陶陶居”“利口福”三个中华老字号品牌，具有较深厚的历史积淀，股权激励下团队积极性增强，维持“增持”评级。

    　　风险提示：食品安全，原材料上涨，产能投放延期风险。