兴业银行(601166)：业绩环比小幅修复

　　事件：兴业银行披露2025 年中报，营业收入同比下降2.29%，拨备前利润同比下降3.08%，归母净利润同比增长0.21%，营收降幅环比收窄，归母净利增速由负转正，我们点评如下：

2025 年二季度，兴业银行主要通过拨备反哺提振业绩表现，非息收入增长和生息资产规模扩张也贡献了净利正向增速，净息差收窄则拖累了业绩表现。

    　　量：信贷投放回暖，资负结构优化

①资产端：2025 年二季度末，兴业银行资产规模同比增长2.55%，增速环比小幅下降1.09pct；其中，剔除票据贴现后的有效贷款总额同比增长4.79%，增速环比上升0.42pct。从增量来看，总资产单季度减少169 亿元，主要是公司主动调整资产结构，压降了收益不佳资产规模，二季度全行金融投资、同业资产规模分别净减少851 亿元、净减少372 亿元，两者占总资产比例环比分别下降0.77pct、下降0.35pct 至33.86%、6.22%。而贷款净额单季度新增899 亿元，占生息资产比例环比提升0.97pct 到56.40%，一般公司贷款投放向好。上半年末，兴业银行一般公司贷款同比增长6.92%，增速环比提升0.59pct，单季度新增729 亿元，同比多增234 亿元；同期全行票据贴现余额则同比下降7.86%，二季度环比净增加170 亿元。从结构来看，兴业银行在对公方面加快绿色、科技、制造业等重点领域资产投放，各领域贷款较年初分别同比多增393 亿元、215 亿元、522 亿元。与此同时，深化“区域+行业”，加大对全国各区域工业营收前十大行业信贷投放，半年内实现贷款新增1084 亿元，较年初增长15.2%。

零售贷款需求回暖。二季度末，兴业银行零售信贷同比增长1.02%，增速连续四季度持续改善；单季度净减少19 亿元，同比少减12 亿元。从结构上来看，强抵押、低风险的个人按揭贷款较年初增长0.32%，个人经营贷较年初增长1.57%；而不良率较高的信用卡信贷规模较年初下降8.07%，零售信贷结构持续优化。与此同时，兴业银行零售AUM 在上半年末达到5.52 万亿元，较年初增长8%；零售客户数达到1.12 亿户,较年初增长1.63%，其中，双金客户、私行客户分别较年初增长8.34%、增长9.40%。

②负债端：2025 年上半年末，兴业银行同业负债单季度大幅减少1510 亿元，占计息负债比重环比下降1.48pct 至24.99%；存款余额同比增长8.98%，占总负债比例环比上升2.77pct 至62.99%。

    　　具体来看，存款中定期存款占比环比下降0.94pct 至56.07%。

    　　价：负债成本快速下降，息差保持相对韧性

2025 年上半年，兴业银行净息差为1.75%，同比、环比分别收窄11bps、5bps。从资负两端来看，兴业银行上半年生息资产收益率为3.37%，同比下降47bps；计息负债成本率为1.86%，同比下降40bps，负债成本的下降保障了息差的韧性。

展望全年，兴业银行息差仍面临压力。一方面，随着美国降息预期增强，LPR 或将再度下调；另一方面，当前社会融资需求仍显不足，全行生息资产收益率半年度降幅还在持续拉大。尽管负债端成本快速下行，也难以抵消生息资产收益率下滑影响。

净非息收入增速转正。兴业银行二季度净非息收入同比上升6.23%，其中净手续费收入同比减少3.04%，预计主要是信用卡业务务收入下降；而投资收益为主的其他非息净收入同比上升11.70%。

资产质量保持平稳。二季度末，兴业银行不良贷款率1.08%，关注率1.66%，环比分别持平、下降5bps。逾期90 天以上/不良指标较上年末上升1.21pct 至86.13%，不良生成率较2024 年全年小幅上升至1.25%。

具体来看，对公房地产、信用卡新发生不良均同比回落，地方政府融资平台无新发生不良，零售信贷不良率持续下降，一般公司贷款不良率较上年末升高7bps，主要是公司制造业贷款不良率有所上升，受新旧动能转换影响，部分制造业企业因自身经营不善出现风险暴露，由于制造业门类众多，公司不良客户所属行业分散，并且大部分新发生不良已在年初摸排、预测范围内，对兴业银行影响有限。风险抵补能力方面，兴业银行二季度末拨备覆盖率228.54%，保持合理水平。

投资建议：我们预计兴业银行将在保持信贷投放平稳的同时加大存款成本管控力度，但资产端价格或将受外部环境影响持续下滑，2025 年全行息差或仍将承压。今年兴业银行资产质量将基本保持平稳，信用卡、对公房地产等重点领域风险将逐步收敛，业绩有望保持韧性。

我们预测兴业银行2025 年营收同比增长0.54%，利润增速为1.91%，给与买入-A 的投资评级，6 个月目标价为26.01 元，相当于2025 年0.65X 的PB。

    　　风险提示：资产质量恶化超预期；宏观经济恢复不及预期。