中国中铁(601390)：业绩短期承压 订单增长展现韧性

营收有所承压，Q2 利润下滑幅度收窄。公司2025 年上半年实现收入5110.93 亿元，同比-5.93%；归母、扣非归母净利润分别为118.27、102.68 亿元，同比-17.17%、-21.59%。其中，Q2 单季实现收入2625.29亿元，同比-5.66%；归母、扣非归母净利润分别为58.01、47.15 亿元，同比-14.65%、-20.45%。业绩下滑主要系毛利率下降叠加信用减值损失增加所致。

传统业务有所回落，资源与境外拓展贡献亮点。2025H1 基础设施建设、设计咨询、装备制造、房地产开发业务分别实现营收4362.46、89.11、137.53、156.14 亿元，同比分别-7.78%、-0.60%、+14.39%、+7.83%，毛利率分别为7.37%、24.80%、18.16%、9.15%，同比分别-0.53、-1.44、-0.18、-3.42pct。

矿产资源业务生产运营稳健，25 上半年实现收入40.14 亿元，同比-0.84%，其中生产铜、钴、钼、铅、锌、银分别为14.88 万吨、2830 吨、7103 吨、5069 吨、1.28 万吨、19 吨，同比分别-0.92%、-0.25%、-7.54%、+11.04%、+19.42%、+5.56%。2025H1 LME 铜均价9,400 美元/吨，同比+3.5%，随着铜价上行有望对公司未来盈利形成支撑。分区域看，公司境内、境外业务分别实现营收4755.31、369.71 亿元，同比分别-6.83%、+8.34%。

新签合同稳中有增，海外业务拓展成效显著。2025H1 公司新签合同额达11,086.9 亿元，同比+2.8%。

从业务结构看，设计咨询、工程建造、装备制造、特色地产、资产经营、资源利用、金融物贸、新兴业务新签合同额分别为126.6、7392.4、233.6、183.5、1286.9、145.0、286.3、1432.6 亿元，同比-12.2%、-5.3%、-20.7%、+38.5%、+425.1%、+4.8%、-21.5%、-13.9%。房地产方面，签约销售金额183.5亿元，同比+38.5%；新增土地储备25.6 万㎡，同比+59.0%。分区域看，境内新签合同额9838.2 亿元，同比-1.2%；境外1248.7 亿元，同比+51.6%，贡献增量明显。海外铁路、房建、市政、设计咨询、装备制造等领域新签合同额均保持增长，公司相继中标坦布铁路、中吉乌铁路、塞内加尔凯杜古锂矿等重点项目。

盈利能力阶段性承压，现金流仍待改善。2025H1 公司综合毛利率为8.53%，同比-0.30pct；Q2 毛利率为8.61%，同比-0.47pct。期间费用率为4.88%，同比+0.08pct，其中销售、管理、研发、财务费用率同比分别+0.02、-0.17、-0.11、+0.34pct，其中财务费用同比增长87.26%，主要系费用化利息支出增加，以及金融资产模式基础设施投资项目确认的投融资收益减少。资产及信用减值损失为23.11 亿元，同比增加3.06 亿元；投资净收益6.52 亿元，同比增加3.14 亿元。综合影响下，公司2025H1 净利率为2.57%，同比-0.31pct，Q2 单季净利率为2.51%，同比-0.24pct。2025H1 经营活动现金净流出796.3 亿元，同比多流出102.98 亿元，主要系部分工程项目业主资金支付延缓，同时公司为保障生产经营有序推进，信守合同及时支付供应商款项。收现比为88.47%，同比+0.36pct；付现比104.32%，同比+6.30pct，现金流表现仍待改善。

盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027 年归母净利润分别为287/297/308 亿元，同比增速分别为+2.76%/+3.47%/+3.73%，当前股价对应的PE 分别为4.86/4.70/4.53 倍。考虑公司在铁路、公路、城市轨交等基础设施建设领域的龙头地位，以及境外市场与新兴业务的持续拓展，维持“买入”评级。