鲁阳节能(002088)：经营承压 报表出清

事件：鲁阳节能发布2025 年中报，25H1 实现营收/归母净利/扣非归母净利11.7/0.8/0.7 亿元，同比-27.3%/-63.0%/-63.9%，经营性净现金流0.1 亿元，同比-94.2%。单Q2 实现营收/归母净利/扣非归母净利6.3/0.2/0.2 亿元，同比-30.9%/-86.7%/-87.5%，经营性净现金流0.6 亿元，同比-58.2%。

需求疲软叠加行业竞争加剧，Q2 收入压力延续。

下游需求疲软，行业竞争加剧背景下，Q2 公司收入降幅环比Q1 有所扩大。分产品看，陶纤/工业过滤/汽车衬垫业务实现营收10.3/0.8/0.6 亿元，同比-28.7%/-20.3%/-4.0%。公司积极开展大股东引进新产品的推广工作，MX 产品、速邦浇注料等已经形成典型应用业绩，扩散炉技术转让项目已打通了生产工艺流程，已向客户送样试用；为推进新能源电池纸的研发与推广工作，公司组建了专业的设计与推广团队，加强市场研究与产品推广，以期尽快提升市占率。

    　　毛利率下滑，叠加费用率提升，整体盈利能力下行。

25H1 公司毛利率24.4%，同比-4.4pcts，其中陶纤/工业过滤/汽车衬垫产品毛利率为25.7%/8.9%/22.2%，同比-5.3/-1.7/+15.4pcts；期间费用率13.4%，同比+1.1pcts；销售/管理/财务/研发费用率为6.3%/6.0%/-0.2%/1.2%，同比-0.1/+1.8/+0.1/-0.7pcts，最终销售净利率为6.5%，同比-6.3pcts。单Q2 公司毛利率23.5%，同比-5.1pcts；期间费用率14.3%，同比+4.3pcts；销售/管理/财务/研发费用率为6.2%/6.6%/-0.04%/1.6%，同比+0.2/+2.5/+1.1/+0.5pcts，收入下滑下摊薄效应减弱，叠加信用减值损失为-0.21 亿元，最终销售净利率为2.6%，同比-11.0pcts。

盈利预测、估值与评级：考虑到下游需求疲软及行业竞争加剧，我们下调公司25-27 年归母净利润预测为2.05/3.15/3.55 亿元（较上次-62%/-44%/-40%），下调为“增持”评级。