农业银行(601288)：业绩稳定增长 中收增速回暖

8 月29 日农业银行披露25 年半年报，公司25H1 归母净利润、营收、PPOP同比+2.7%、+0.8%、+0.1%，增速分别环比Q1+0.5pct、+0.5pct、+0.2pct。

25H1 年化ROA、ROE 分别同比-0.05pct、-0.59pct 至0.62%、10.16%。

公司拟中期分红每股0.1195 元，分红比例30%。农业银行业绩增速提升，资产扩张提速，息差降幅收窄，中收增长回暖，资产质量保持稳健， A/H股维持增持/买入评级。

    信贷稳步增长，县域持续深耕

农业银行25H1 末总资产、贷款、存款同比+11.6%、+9.6%、+8.3%，增速分别较25Q1+5.3pct、-0.2pct、+5.2pct。资产扩张提速，其中同业资产等增长较快。贷款平稳投放，二季度新增贷款5407 亿元，其中对公、零售、票据、境外及其他分别占比40%、6%、51%、2%。重点领域贷款延续较高增长，绿色、普惠、科技、养老贷款分别较上年末增长+14.6%、+17.9%、+21.0%、+94.6%。县域持续深耕，25H1 末县域贷款余额10.77 万亿元，在总贷款中占比40.4%，占比较上年末提升0.7pct；上半年县域贷款新增9164 亿元，在新增贷款中占比50.4%。

    息差降幅收窄，中收增速回暖

农业银行25H1 净息差1.32%，较24 年-10bp，较25Q1-2bp，息差降幅边际收窄，得益于资产端降幅减小及负债端成本改善。25H1 生息资产收益率、贷款收益率分别较24 年-32bp、-44bp 至2.80%、2.97%；计息负债成本率、存款成本率分别较24 年-25bp、-21bp 至1.60%、1.42%。25H1 利息净收入同比-2.9%（25Q1 同比-2.7%）。中收增速回暖，25H1 同比+10.1%（25Q1同比-3.5%），主要由于公司深入推进财富管理业务转型，理财和代销基金收入增加，代理业务同比+62.3%。25H1 其他非息收入同比+23.2%（25Q1同比+45.3%），主要因汇兑收益有所波动。

    不良走势平稳，零售风险波动

农业银行25H1 不良率、拨备覆盖率分别环比持平、-3pct 至1.28%、295%，不良走势平稳，拨备略有下行但仍保持充裕水平。分行业看，对公端风险持续改善，25H1 末对公贷款不良率较24 年-13bp 至1.45%；零售端风险有所波动，25H1 末零售不良率较24 年+15bp 至1.18%，其中按揭、消费贷、经营贷、信用卡不良率分别较24 年+4bp、持平、+31bp、+5bp 至0.77%、1.55%、1.70%、1.51%。25H1 末公司关注率、逾期率分别为1.39%、1.22%，分别较24 年-1bp、+4bp。25H1 末资本充足率、核心一级资本充足率分别较Q1 末-34bp、-12bp 至17.45%、11.11%。

    给予A/H25 年PB1.00/0.77 倍

我们预测25-27 年归母净利润为2900/2990/3126 亿元（25-27 年较前值基本保持稳定），同比增速2.9%/3.5%/4.5%，25 年BVPS 预测值8.00 元（前值8.00 元），A/H对应PB0.88/0.60 倍。可比同业25 年A/H预期PB 0.70/0.52倍（前值0.62/0.47 倍）。公司县域金融特色突出，资产扩张提速，业绩韧性较强，应享一定估值溢价，我们给予A/H 25 年目标 PB1.00/0.77 倍（前值0.80/0.70 倍），目标价8.00 元/6.68 港币（前值6.40 元/6.02 港币），维持增持/买入评级。

    风险提示：资产质量修复不及预期；业绩改善趋势不及预期。