中国铝业(601600)：主要产品产量提升 重点项目提前投产

公司发布2025 年半年报，2025 年上半年公司实现营业收入1,163.92 亿元，同比增长5.12%；归母净利润70.71 亿元，同比增长0.81%；扣非后归母净利69.41 亿元，同比增长1.27%。

    　　点评：

    　　产量实现提升，业绩稳步增长

2025 年上半年公司氧化铝和原铝产量均提升，业绩实现稳健增长。产品产量方面，2025 年上半年，公司冶金级氧化铝产量860 万吨，同比增长4.88%；自产冶金级氧化铝外销量332 万吨，同比增长4.08%；精细氧化铝产量208万吨，同比增长0.48%；原铝（含合金）产量397 万吨，同比增长9.37%；煤炭产量661 万吨，同比增长3.61%。产品价格方面，根据公司公告，2025年上半年，国内氧化铝期货主力合约均价同比下降8.7%，SHFE 三月期铝均价同比增长1.9%，LME 三月期铝均价同比增长6.0%。

    　　资源自给率提升，重点项目提前投产

公司加大铝土矿资源开采力度，把握铝土矿采购节奏和生产运输，矿石开采能力和保供能力进一步提升。2025 年上半年，氧化铝矿石自给率较年初提升6 个百分点。重点项目方面，广西华昇二期、内蒙古华云三期、青海分公司600KA 电解铝项目等一批重点项目提前投产。2025 年全年公司主要经营目标为冶金级氧化铝产量1,681 万吨，精细氧化铝产量446 万吨，原铝（含合金）产量780 万吨，原煤产量1,410 万吨，发电量412 亿千瓦时。另外，公司不断增强运营流程协同，建立快速响应机制，大宗物资基本实现集采，大宗物资采购降本率近10%。

    　　盈利预测与评级

公司是我国铝行业龙头，上游原料保障能力强。中性情景下，考虑到公司生产计划和产品价格走势，我们小幅上调公司2025-2027 年归母净利预测分别为132.16/152.31/169.47 亿元，EPS 分别为0.77/0.89/0.99 元/股；对应2025年PE 为10.24X，高于可比公司的均值，公司作为国内铝业龙头享有一定估值溢价，维持公司的“增持”评级。

    　　风险提示

资源获取与保供风险：我国铝土矿资源相对缺乏，近年来国内铝土矿储量、质量均有不同程度下降，资源获取竞争激烈，获取难度加大；国内对矿山安全、环保审批日趋严格，矿山项目建设推进速度缓慢；公司海外矿受当地政局形势、用工环境等的影响，资源保障风险较大。

安全环保风险：铝行业安全风险较大，行业能耗高、排放总量大、危险废物库存量大，存在一定的安全环保风险。

国际化经营风险：几内亚铝土矿因当地政策多变，罢工频繁，可能导致供矿波动。同时，国际环境日趋复杂，外部监管环境变化不确定性增加，或因境外业务不符合当地法律法规要求，可能导致面临处罚等经济损失的风险。

市场变化与市场竞争风险：国内外宏观经济形势、国家和行业政策、市场供需变化等诸多因素均会导致氧化铝、电解铝等产品及原燃料价格出现波动，可能造成成本上升、售价下降进而影响公司利润水平；另外，氧化铝、电解铝及大宗原燃材料市场是完全竞争市场，市场上参与者众多，存在市场份额被竞争者抢占的风险。

项目不及预期风险：项目推进慢于预期可能会导致实际产量小于预期，将对公司业绩造成一定影响