三利谱(002876)：稼动率短期拖累业绩 份额继续突破

　　事件描述

公司发布2025 年中期报告，上半年公司实现营业收入16.80 亿元，同比增长41.97%；归母净利润0.38 亿元，同比下降31.47%；扣非归母净利润0.35 亿元，同比下降45.48%。非经常性项目主要为政府补贴。

    　　事件评论

单二季度看：公司实现营业收入8.74 亿元，同比增长36.51%，环比增长8.6%。考虑到二季度下游大尺寸面板稼动率环比有所下降，表明公司在行业的份额继续大踏步提升；公司实现归母净利润0.08 亿元，环比下降，主要因合肥二期折旧增加影响。在建工程角度，上半年合肥二期转入固定资产7.45 亿元，该项目良率与产能利用率仍处于爬升阶段，上半年带来亏损1523 万元。整体盈利水平方面，二季度公司毛利率15.52%，同比提升1.10pct，环比下降2.20pct；净利率0.95%，同比下降2.90pct，环比下降2.71pct。除新项目折旧因素外，公司上半年汇兑影响利润同比减少5755 万元，贷款利息费用增加1452万元等。

我们认为公司未来主要依靠65 寸LCD 偏光片与OLED 圆偏光片双轮驱动。上半年公司应用于大尺寸TV 的UV 胶偏光片和疏水材偏光片已全面量产，结束了公司在65 吋以上大尺寸TV 方面的不足，结合当前国内可与1720mm 偏光片产线配套的国产原材料逐步成熟，将持续优化公司产品结构；同时，公司应用于中小尺寸3D 固曲柔性AMOLED 的圆偏开发持续量产出货，2025 年上半年出货量超越上年同期，正在开发具备更加薄型化、圆偏护眼、防蓝光等功能的新型OLED 偏光片。

公司所处偏光片行业正处于国产替代高速阶段，未来三大供应商分立的趋势逐渐清晰，公司当前份额仍有较大的提升弹性，OLED 偏光片与VR 头显光学复合膜新产品潜力可观。

我们预计公司2025 年-2027 年EPS 为0.53、1.30 和1.80，对应PE 分别为47.66、19.57 和14.11。

    　　风险提示

    　　1、消费电子复苏不及预期；