皇马科技(603181)：战略新兴板块销量提升推动公司业绩增长 看好公司开眉客工厂进展

事件：2025 年8 月22 日，皇马科技发布2025 年半年报，公司2025 年上半年收入为11.94 亿元，同比上升7.67%；归母净利润为2.19 亿元，同比上升14.67%；扣非归母净利润为2.13 亿元，同比上升15.81%。对应公司2Q25营业收入为5.91 亿元，环比下降2.11%；归母净利润为1.17 亿元，环比上升14.86%。

点评：战略性新兴板块产品逐步贡献增量，公司业绩稳健增长。1H25 公司特种表面活性剂收入为11.94 亿元，YoY 为7.68%，毛利率为27.09%，同比变化为1.86pcts；其中战略性新型板块产品收入为3.44 亿元，同比增长20.46%，整体占比为28.81%。我们认为战略性新型板块产品销量稳步增长，抵消了表面活性剂整体均价下降的影响，推动公司盈利水平稳步提升。

产销量方面，1H25 公司特种功能性及高分子材料表面活性剂产量为9.33 万吨；YoY 为10.25%；销量为9.43 万吨，YoY 为11.96%，其中战略性新兴板块产品销量为2.83 万吨，同比增长28.28%。

产品价格方面，1H25 公司特种功能性及高分子材料表面活性剂为1.27 万元/吨，YoY 为-3.82%。原材料价格方面，公司主要原材料环氧乙烷/环氧丙烷售价分别为0.58/0.68 万元/吨，YoY 分别为-0.23%/-17.37%。

费用方面，公司1H25 销售费用同比上升22.13%，销售费用率为0.47%，同比上升0.05pcts；财务费用同比上升45.50%，财务费用率为-0.32%，同比上升0.32pcts；管理费用同比上升16.16%，管理费用率为2.74%，同比上升0.20pcts；研发费用同比上升8.20%，研发费用率为3.80%，同比上升0.02pcts。

公司各个活动产生的现金流净额波动较大。1H25 经营性活动产生的现金流净额为1.72 亿元，同比上升323.04%；投资活动产生的现金流净额为-0.95 亿元，同比下降132.59%；筹资活动产生的现金流净额为-1.21 亿元，同比下降52.18%。期末现金及等价物余额为4.91 亿元，同比下降18.90%。应收账款同比上升23.35%，应收账款周转率有所下降，从2024 年同期的4.12　　次下降到3.43 次；存货同比下降2.66%，存货周转率有所下降，从2024 年同期的3.79 次下降到3.77 次。

开眉客工厂建设顺利推进，看好产能逐步释放。根据公司2025 年半年报透露，截至2025 年6 月30 日，年产 33 万吨高端功能新材料项目（一期），行政区、公共区建筑主体已结顶。根据公司2025 年4 月28 日投资者交流纪要披露，开眉客工厂一期产能预计2025 年底生产设备可以进行安装调试，2026 年上半年逐步开始试生产，二期剩余产能计划在2027 年底投产，预计产能爬坡需要3-5 年时间。我们认为看好开眉客工厂产能逐步释放，预计将为公司开辟第二成长曲线。

投资建议：我们预计皇马科技2025-2027 年收入分别为27.41/32.58/36.43亿元，同比增长17.5%/18.9%/11.8%，归母净利润分别为4.84/5.87/6.81亿元，同比增长21.8%/21.2%/16.1%，对应EPS 分别为0.82/1.00/1.16 元。

结合公司9 月5 日收盘价，对应PE 分别为20/16/14 倍。我们认为看好开眉客工厂产能逐步释放，预计将为公司开辟第二成长曲线，维持“买入”评级。