周大生(002867)点评报告：受益于产品结构优化 盈利能力提升明显

　　投资要点

25Q2 归母净利润同比+31%。2025H1，公司实现营收45.97 亿元（同比-43.92%），归母净利润5.94 亿元（同比-1.27%），业绩下滑主因金价高位影响黄金产品终端销售，零售商补货意愿减少。分季度看，25Q1/Q2 实现营收同比分别-47.28%/-38.47%，归母净利润同比分别-26.12%/+31.32%。

公司拟向全体股东每10 股派发现金股利2.5 元（含税），共计派发现金分红总额2.71 亿元，占2025H1 归母净利润的比例达45.7%。

自营业务收入占比提升，加盟业务承压。线下：2025H1，公司加盟业务收入24.25 亿元（同比-59.12%），自营线下业务收入8.90 亿元（同比-7.56%）。截止2025 年6 月末，周大生品牌终端门店数量4718 家（较2025年初净减少290 家），其中，加盟/自营分别为4311/407 家，较2025 年初分别-344/+54 家。线上：2025H1，公司电商（线上）业务营业收入11.68亿元（同比-1.94%），收入占比提升至25.41%。

受益于产品结构优化，毛利率提升明显。2025H1，公司毛利率同比+11.96个pct 至30.34%，主因素金首饰产品毛利率提升幅度较大以及金价上行带来定价红利，净利率同比+5.57 个pct 至12.89%。费用率方面，2025H1公司销售费用率提升较为明显，同比+4.34 个pct 至10.80%。25Q1/Q2，公司毛利率分别为26.21%/36.07%，净利率分别为9.41%/17.73%，同比均提升明显。

盈利预测与投资建议：近期金价高位导致终端销售承压，但公司收入情况边际好转，受益于产品结构优化和金价上行带来的定价红利，Q2 净利润恢复正增长。当前公司启动国家宝藏店培育计划，未来随着产品结构和渠道优化，盈利水平有望进一步提升。根据最新经营数据，调整盈利预测，预计公司2025-2027 年EPS 分别为1.00/1.14/1.27 元/股（调整前2025-2027 年EPS 分别为0.96/1.03/1.15 元/股），对应2025 年9 月8 日收盘价的PE 分别为14/12/11 倍，维持“买入”评级。