招商轮船(601872)2025年半年报点评：Q2业绩同比转正 大宗增产利好需求

　　本报告导读：

    　　年初以来油运景气回升，公司经营继续优于行业。全球已进入原油与铁矿增产周期，有望利好油运与干散货海运需求增长，未来油运与散货景气有望好于担忧。

    　　投资要点：

维持增持。2025年以来油运景气回升，公司经营继续优于行业。全球已进入原油与铁矿等大宗品增产周期，我们认为将利好油运与干散货海运需求增长，未来油运景气有望好于市场担忧，兼具干散重估期权。风险收益比吸引，建议增持。维持2025-27 年净利预测56/71/74 亿元，对应EPS0.70/0.88/0.92 元。维持目标价至9.71 元。

2025Q2 业绩同比转正，油运市场景气回升。公司2025 上半年实现归母净利润21.2 亿元，同比-15%；其中Q2 盈利12.6 亿元，同比转正至+12%，环比Q1 增长超四成。1）油运：年初以来受益油价回落与影子船队制裁趋严，上半年VLCC 合规市场景气逐季回升。公司Q2 油运实现净利超8 亿元，同比持平，环比大增超六成，经营优于行业。2）干散货运：上半年运价中枢同比明显回落，2 月澳洲天气影响发货扰动季度表现。公司Q2 实现净利2.6 亿元，同比下降近四成，环比回升超六成。3）集运：上半年关税摩擦致局部市场短期运价表现。公司运力控制规模同比扩大13%，并积极开拓海外网络。

    　　公司Q2 盈利同比大增115%。4）LNG 运输：继续保持稳定盈利。

全球原油增产周期，油运景气或好于担忧。OPEC+自2025 年4 月开始增产，意味着全球原油增产周期开启。我们重申原油增产将利好油运需求继续增长，考虑油轮供给刚性且老龄化严重，未来油运供需与景气或好于市场担忧。过去数月，OPEC+加速增产并提前一年完成计划，但由于伊朗制裁与内销对冲，及美湾出口转向欧洲缩短航距，原油增产利好效应并不明显。观察近期中东出口已在逐步增加，且有望继续增产，同时下半年南美等长航线开始增产，我们预计下半年原油增产利好效应将逐步显现。

全球铁矿增产周期，兼具干散重估期权。根据BMI 预测，全球铁矿开采也正迎新一轮扩张周期。其中以西芒杜大型铁矿项目和主流矿山为主。西芒杜铁矿项目将于2025 年内投产，并计划30 个月内逐步提产至6000 万吨/年，相当于全球铁矿石海运量的4%。未来随着增产推进，我们认为1）铁矿持续增产或导致矿价承压，或有助于未来数年铁矿海运量持续增长。2）若产量如期释放，考虑几内亚至亚洲航距较长，有望驱动铁矿海运平均航距拉长。目前干散货船在手订单仅11%，未来随着干散货需求回升，干散货兼具重估期权。