萤石网络(688475)25H1点评：智能入户+云服务驱动增长 AI赋能业务高毛利支撑盈利

事件：公司发布2025 年半年度报告。2025H1，公司实现营业收入28.27 亿元，同比+9.45%；实现归母净利润3.02 亿元，同比+7.38%；实现扣非归母净利润2.98 亿元，同比+7.69%。

    　　智能家居：收入增长领跑，智能入户以技术创新定义AI 智能锁。1）智能家居摄像机：

收入15.48 亿元（+7.22%），占公司总收入的54.75%；毛利率39.07%（-0.34pct）；2）智能服务机器人：收入0.60 亿元（+9.36%），收入占比2.12%，毛利率20.05%（-2.59pct）；3）智能入户：收入4.36 亿元（+32.99%），收入占比15.43 %，毛利率46.30%（+4.84pct）。随着智能入户产品在视觉能力、AI 能力和交互能力方面不断沉淀，2025H1 推出的自研萤石启明AI 人脸视频锁（Y5000FVX），基于蓝海大模型并集成个性化AI 智能体，全新定义智能入户产品的功能和交互体验。

云服务：AI 碎片化场景架构升级驱动增长，应用生态持续完善。该业务2025H1 实现收入5.55 亿元（+12.20%），收入占比增至19.63%，毛利率72.09%。为应对AI场景碎片化引发的“需求分散、决策分散、算法分散”挑战，公司对核心平台EZVIZHomePlay OS 进行了架构升级，重点围绕场景化智能体（覆盖消费者与行业）、萤石设备开放及萤石APP 开放三大维度展开，或将进一步拓展应用生态。

费用端：销售加码渠道建设，研发聚焦核心优势。公司销售/管理/研发费用率分别为15.71%/3.32%/14.95%，分别同比+1.07pct/+0.02pct/-1.40pct。销售方面公司持续完善境内外渠道建设，构建线上线下全域零售渠道矩阵所致，研发方面公司聚焦核心优势，研发费用率得到进一步的精简和控制。

蓝海大模型2.0 升级，全域零售矩阵建设渠道深化。1）蓝海大模型2.0：基于物联技术优势，通过多维融合、模态扩展、专项记忆三重路径增强感知、理解、记忆能力，目前已应用于入户安防、老人看护场景；2）渠道建设：境内以“货架+内容电商”双轮驱动精准投放，推进O2O 融合提升线下占比；境外差异化拓展连锁KA、分销渠道及本地化电商。

盈利预测、估值及投资评级：公司脱胎于安防龙头海康威视，继承其AI 视觉技术能力，成功切入智能家居赛道，智能家居硬件与云服务业务双轮驱动，有望成长为生态级别企业。考虑到产品导入速度和境内外渠道建设投入，我们预计公司2025-2027 年归母净利润为6.15/7.54/9.06 亿元，（调整前预计2025-2027 年归母净利润为6.87/8.53/10.34 亿元），维持“买入”评级。

风险提示：产品创新迭代不及预期风险，知识产权保护的风险，专业人才稀缺或流失风险，云服务数据安全及个人信息保护风险，研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。