中国神华(601088)：量增叠加降本25Q2业绩稳固 中期分红79%龙头高股息性价比优异

　　事件描述

公司发布2025 年半年报：2025 年上半年实现归母净利润246.41 亿元，同比-12.0%（经重述）；2025Q2 实现归母净利润126.92 亿元，同比-5.6%（经重述），环比+6.2%。

    　　事件评论

煤炭：量增叠加费用计提削减，2025Q2 煤炭盈利环比逆势上涨。①产销：Q2 自产煤产销量环比改善。2025H1 公司实现商品煤产量/自产煤销量分别为1.65/1.62 亿吨，同比-280/-570 万吨（-1.7%/-3.4%）；2025Q2 实现商品煤产量/自产煤销量为8290/8340 万吨，同比-190/-180 万吨（-2.2%/-2.1%），环比+40/+490 万吨（+0.5%/+6.2%）。②价格：Q2吨煤售价随市场回落。2025H1 公司自产煤吨煤收入478 元/吨，同比-49 元/吨（-9.3%）；2025Q2 公司自产煤吨煤收入472 元/吨，同比-53 元/吨（-10.2%），环比-12 元/吨（-2.5%）。③成本：或受剥离费及材料耗用压降，以及安全生产费、维简费等成本支出减少影响，Q2 成本同环比均有改善。2025H1 公司自产煤吨煤成本286 元/吨，同比-23 元/吨（-7.3%）；2025Q2 自产煤吨煤成本280 元/吨，同比-40 元/吨（-12.5%），环比-13 元/吨（-4.4%）。从生产成本看，2025H1 公司自产煤吨煤生产成本178 元/吨，同比-15 元/吨；2025Q2 自产煤吨煤生产成本161 元/吨，同比-33 元/吨，环比-35 元/吨。④毛利：量增叠加降本对冲价跌负向影响，盈利环比逆势上涨。2025H1 公司自产煤吨煤毛利环比略有增长。2025H1 公司自产煤吨煤毛利192 元/吨，同比-26 元/吨；2025Q2 自产煤吨煤毛利192 元/吨，同比-13 元/吨，环比+1 元/吨。

发电：量价齐跌，但成本改善推动2025Q2 度电盈利环比提升。①产销：Q2 发售电量同环比均有减少。2025H1 公司实现发/售电量分别为988/929 亿度，同比-79/-73 亿度；2025Q2 实现发/售电量分别为484/454 亿度，同步-18/-16 亿度，环比-21/-20 亿度。②价格：Q2 电价同环比均有下降。2025H1 公司度电售价0.4363 元/度，同比-0.0142 元/度；2025Q2 度电售价0.4332 元/度，同比-0.0068 元/度，环比-0.0061 元/度。③成本：Q2 成本受原料煤价格下跌影响减少。2025H1 公司度电成本0.3660 元/度，同比-0.0138 元/度；2025Q2 公司度电成本0.3601 元/度，同比-0.0158 元/度，环比-0.0115 元/度。④毛利：

量价齐跌但成本降幅明显下推动Q2 发电毛利同环比均有提升。2025H1 公司度电毛利0.0703 元/度，同比-0.0005 元/度；2025Q2 公司度电毛利0.0731 元/度，同比+0.0089 元/度，环比+0.0054 元/度。

其他：1）2025H1 公司专项储备增加约33 亿元，较2024H1 增加值减少13 亿元；2）2025H1 营业外支出同比减少约13 亿元（经重述）；3）公司发布中期分红计划，计划2025H1 分红比例达到79%。

投资建议：资源扩张+煤电运化一体化，着眼中长期成长。考虑到公司新建矿井&火电机组等项目持续推进，叠加公司资产注入集团资产已提上日程，远期盈利增长潜力充足。预计公司2025-2027 年归母净利润分别为499/507/527 亿元，对应9 月8 日收盘价计算PE分别为15.16x/14.90x/14.35x，给予公司“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、经济承压影响下游需求风险；2、外部因素导致煤价或煤炭板块出现非季节性下跌风险。