中国电信(601728)：基本盘保持稳健 智能收入大幅增长

　　事件描述：

中国电信发布2025 半年度报告，2025H1，公司实现营收2694 亿元，同比+1.3%。其中，服务收入为2491 亿元，同比+1.2%；归母净利润230 亿元，同比+5.5%；扣非后归母净利润217 亿元，同比+0.2%；EBITDA 为806 亿元，同比+4.9%。

    　　事件点评：

    　　1）基础业务收入增长稳健，ARPU 保持平稳态势

2025H1，公司移动通信服务收入继续保持良好增长，达1,066 亿元，同比+1.3%，5G 网络用户渗透率较24 年底提升6.1p.p.，移动用户达到4.33 亿户，ARPU 达46.0 元。我们认为，公司持续推动基础业务创新发展，加快连接提速升级，加速推进移动网络向5G-A 升级，并不断加大直连卫星业务、量子密话密信规模拓展，业务价值量有望维持稳定。

固网及智慧家庭服务收入达到人民币641 亿元，同比+0.2%，宽带用户达1.99 亿户，宽带综合ARPU 达48.3 元。我们认为，公司将加快应用融智升级，不断通过AI 升级推动通信助理、云盘、云电脑、视频彩铃等业务智能焕新，推动FTTR 和千兆应用突破，维持ARPU 稳定。

2）产数业务继续增长，深入推进“AI+”行动

天翼云全面迈向智能云，战新出海取得突破。2025H1，产业数字化收入达749 亿元，同比+1.5%。其中，天翼云收入达573 亿元，智能收入达63 亿元，同比+89.4%。公司在全模态全尺寸自研基座大模型基础上累计推出80余个行业大模型、30 余个行业智能体，上线星辰MaaS 平台和星辰行业Agent平台。我们认为，一体化的智能云服务，在政务、应急、工业、能源化工、住建等领域有望形成成熟商业模式，公司有望受益于“人工智能+”政策发力，智能云在社会千行百业的渗透率逐步提高。2025 上半年，天翼云继续蝉联算力互联调度市场第一，自有+接入智算规模达77EFLOPS。

AI、量子/安全、卫星通信等领域开辟新的增长赛道，加快推进IDC 向AIDC 转型。2025H1 公司AIDC 收入达184 亿元，同比+7.4%，继续保持国内IDC 规模龙头地位。安全以云堤、云脉、量子通信为主要驱动，收入达91亿元，同比+18.2%；视联网整合视频大数据大于1000TB，收入同比+46.2%；卫星通信手机收入同比+20.5%，手机直连卫星终端大于2200 万，汽车直连卫星已合作6 家车企。公司保持量子产业市场领军地位，量子密信实现六大主流系统全覆盖，量子密话、量子对讲持续丰富应用生态，全面适配主流终端，量子通信用户规模突破600 万，服务政务、金融、能源等领域超3,000 家行　　业客户，量子收入同比增长171.1%。我们认为，公司在新兴领域已取得了显著突破，星地融合、通感一体、量子服务的影响力不断提升，有望为公司创造新的增长活力。

    　　3）资本开支持续下降，智算规模快速增长

适度超前布局算力基础设施，在京津冀、长三角万卡集群基础上，积极引入新技术，在粤港澳大湾区枢纽节点建设超节点形态集群，实现智算供给量与质的双重跨越，自有智能算力达43EFLOPS，自有及接入算力总规模达77EFLOPS，提供覆盖通算、智算、超算及量子计算的异构算力服务；数据中心机架超58 万架，八大枢纽节点占比达85%；汇集超10 万亿token 通用大模型语料数据和14 个行业数据集，总量超350TB。2025H1，公司资本开支342 亿元，同比-28%，其中移动网投资121 亿元，产业数字化投资116 亿元，投资继续向算力倾斜。我们认为，公司面向AI 适度超前布局云网基础设施、IDC 向AIDC 升级的趋势不改，随着国产算力产能快速增长智算服务能力将持续增强，巩固“国云”地位。

展望：公司力争2025 年收入、EBITDA、净利润良好增长，智能收入高速增长，保持云计算良好增长。公司继续保持高分红率，上半年分红率达72%。盈利预测、估值分析和投资建议： 预计公司2025-2027 年归母净利润347.74/365.74/382.47 亿元， 同比增长5.3%/5.2%/4.6% ； 对应EPS 为0.38/0.40/0.42 元，2025 年09 月10 日收盘价对应PE 分别为20.0/19.0/18.2 倍，我们认为公司收入利润增长稳健，同时资本开支占收比继续下降，分红率继续提升，估值对比海外主流运营商仍有提升空间，维持“买入-A”评级。

    　　风险提示：

    　　通信行业用户增速下降的风险。

    　　天翼云基数增大以及市场竞争激烈下增速放缓风险。

    　　由于外部政策限制或内部供给有限新增智算目标无法按时完成风险。