我乐家居(603326)：逆势渠道扩张 严格管控费用 盈利增长靓丽

事件：公司发布 2025年三季报。25Q1-3 实现收入 10.55 亿元(同比+2.2%)，归母净利润1.38 亿元（同比+70.9%），扣非归母净利润1.20 亿元（同比+109.7%）。单Q3 实现收入3.86 亿元(同比+2.8%)，归母净利润0.45 亿元（同比+29.2%），扣非归母净利润0.45 亿元（同比+38.0%），费用管控优化、盈利能力持续修复。

收入结构优化，全屋表现靓丽。25Q3 橱柜/全屋收入分别为0.81/3.04 亿元，同比分别-19.9%/+11.3%。尽管终端需求承压，但公司积极调整业务结构，在全屋行业聚焦高端市场差异化竞争。

凭借产品领先、品牌升级、渠道扩张三大战略，全屋收入占比已增至79%（21 年仅为56%），成功将定制+软体深度融合，在流量紧缺时代有效提升客单值。

深度赋能渠道。公司逆势维持拓张，Q3 分别新开橱柜/全屋定制11/10 家店，直营/经销Q3 收入分别为0.61/2.96 亿元（同比分别+2.0%/+11.5%）。直营方面，公司持续推出超级旗舰店，强化品牌势能和区域市场影响力；经销方面，公司稳步推进千平大店计划、加大招商资源配置&加快潜力城市建材商圈布局，同时公司定制市场拓展计划，围绕业绩提升、均单值提升、运营能力提升三维度强化对经销商和店长赋能。

盈利能力稳健，费用投放优化。公司通过严格管理和技术改造双措并举，提升运营效率并强化成本管控。2025Q3 毛利率46.5%（同比-1.2pct），归母净利率为11.8%（同比+2.4pct）。费用率方面，2025Q3 期间费用率为29.5%（同比-7.4pct），其中销售/管理/研发费率分别为19.5%/6.4%/3.0%（同比-5.2pct/-1.1pct/-0.7pct）。

营运能力稳定。截至2025Q3 公司存货周转天数44.84 天（同比-1.53 天）、应收账款周转天数24.24 天（同比-0.72 天）、应付账款周转天数70.31 天（同比+6.34 天）。2025Q3 公司经营性净现金流为0.63 亿元，较24 年同期减少0.69 亿元。

盈利预测：我们预计2025-2027 年公司归母净利润分别为1.8、2.1、2.5 亿元，对应PE 分别为15.2X、13.1X、11.2X。