国药股份(600511)：3Q利润增速亮眼 投资收益快速增长

公司9M25 收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为393.81/14.92/14.70 亿元，同比+3.56%/+0.74%/-1.27%；3Q25 收入/归母净利润/扣非归母净利润137.47/5.44/5.39 亿元，同比+3.58%/+13.10%/+10.84%。我们认为3Q25归母净利润受益于对联营企业投资收益同比快速增长，表现亮眼。我们认为公司基本面稳固、财务指标优秀，发展态势较好，维持买入评级。

9M25 投资收益快速增长，母公司业绩平稳增长3Q25/9M25 公司对联营企业投资收益1.39/4.11 亿元， 同比+80.2%/+28.4%，3Q25 投资收益增速较快主因上年同期基数较低。按9M25母公司报表来看，母公司收入182.46 亿元，同比+11.4%，净利润12.60 亿元，同比+8.2%。若剔除投资收益影响，9M25 母公司净利润为8.49 亿元，同比+0.6%。若剔除投资收益影响，9M25 公司归母净利润为10.81 亿元，同比-6.9%，因此我们认为9M25 仍有部分子公司拖累整体归母净利润表现。

9M25 公司销售、管理及研发费用率同比降低，毛利率同比下降9M25 销售/管理/研发/财务费用率分别为1.25%/0.77%/0.11%/-0.04%，同比-0.28/-0.04/-0.01/+0.15pct。公司持续控制费用，3Q25 销售、管理及研发费用率均同比降低。9M25 毛利率为6.35%，同比-0.67pct，我们认为或由于毛利率较高的工业业务收入占比降低，以及批发业务受集采控费影响。

    　　经营稳健的医药流通龙头，维持“买入”评级

根据3Q25 业绩， 我们维持盈利预测， 预测25-27 年归母净利润20.2/21.2/22.2 亿元，同比+1.0%/+4.8%/+4.8%，对应EPS 2.68/2.81/2.94元。我们给予公司26 年13x PE 估值（可比公司26 年Wind 一致预期均值13x），对应目标价36.49 元（前值37.49 元，25 年估值14x）。