中国巨石(600176)：电子布销量高增 价格望持续修复

事件：报告期内公司实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润139.0/25.7/26.1 亿，YOY+19.5%/+67.5%/+125.9%，其中Q3 单季度实现营业收入/归母净利/扣非净利分别为48.0/8.8/9.1 亿，同比分别+23.2%/54.1%/72.6%，环比分别+3.6%/-7.9%/-4.8%。

粗纱销量保持增长，行业反内卷推动价格修复。我们预计25Q3 单季度公司粗纱及制品销量超80 万吨，同比增长超10%。其中，内销方面，受终端需求支撑，预计出货量同比、环比均保持增长；外销方面，受对等关税及海外需求偏弱影响，预计出货量同比与环比均出现一定回落。我们估算Q3 粗纱吨扣非净利约900 元，环比Q2 略有下降，主要系7–8 月中低端产品价格略有降低。9 月中国玻璃纤维工业协会联合中国巨石股份有限公司等骨干企业共同发布《关于玻纤及制品行业反对“内卷式”竞争、共同建立和维护公平有序竞争环境的倡议书》，随后多家企业陆续上调直接纱、采光板专用纱、短切毡专用纱等产品报价5%–10%。我们认为随着“反内卷”进一步推进，中低端产品价格有望修复，公司粗纱单位盈利仍有提升空间。

电子布销量高增，价格望继续提升。我们预计25Q3 单季度电子布销量超2.9 亿米，同比增长超70%，主要受下游覆铜板（CCL）行业需求回暖及客户积极备库存带动。

从价格端看，根据卓创资讯，截至10 月17 日，国内G75 电子纱主流报价8800-9300元/吨，较国庆前一周均价上涨3.03%，电子布报价3.9-4.4 元/米，电子纱/电子布价格保持持续修复态势。随着公司降本工作的持续落实，我们判断其电子布单位制造成本同比仍有所下降。

特种电子布研发提速，高端化布局加快推进。公司持续加码高端电子级玻纤产品研发与产线布局，聚焦低介电、低膨胀、高强度等关键性能指标，持续提升产品技术壁垒，目前具备研发和生产薄布、超薄电子布产品能力。公司低介电、低膨胀产品开发正在有序推进中，相关产品的开发、验证与导入进程有望进一步提速。公司作为全球玻纤行业龙头，研发体系及成本管控优势显著，为后续产业化放量提供有力支撑。

产能建设稳步推进，结构优化与研发协同发力。产能方面，公司各基地扩建与技改项目稳步推进。根据公司公告，桐乡生产基地年产18 万吨无碱池窑拉丝生产线将达到预期使用寿命，为保障窑炉运营安全，公司拟启动该生产线的冷修技改项目，冷修完成后产能将由年产18 万吨提升至20 万吨，项目总投资9.51 亿元。产品结构方面，公司持续推动“风电、热塑短切、电子纱”三驾马车，同时积极与下游客户合作开发光伏边框复合材料产品，我们预计2025-2026 年望释放更多量。研发方面，公司大研发体系优势逐步显现，通过玻璃配方、浸润剂配方及自制化工原料一体化协同，不断提升整体产品竞争力。

盈利预测与投资评级：结合近期行业复价表现以及公司后续项目投产节奏，我们维持公司盈利预测，预计2025-2027 年归母净利润35.1、40.5、47.1 亿元，当前股价对应PE 为17.5、15.1、13.0 倍，PB 为1.9、1.7、1.5 倍，维持“买入”评级。