银轮股份(002126)：毛利率环比改善 液冷、机器人及海外业务是盈利增长点

3 季度营收增速较高，利润增速低于营收增速预计主要受减值及汇兑影响。公司前三季度营业收入110.57 亿元，同比增长20.1%；归母净利润6.72 亿元，同比增长11.2%；扣非归母净利润6.43 亿元，同比增长17.2%。3 季度营业收入38.90 亿元，同比增长27.4%，环比增长3.7%；归母净利润2.30 亿元，同比增长14.5%，环比增长0.7%；扣非归母净利润2.19 亿元，同比增长18.2%，环比增长1.2%。3季度公司在手订单逐步推进投产，营收实现较快增长；3 季度毛利率同环比分别-0.9%/+0.6%，在年降、关税、行业竞争加剧等因素冲击下毛利率环比改善，公司利润增速低于营收增速预计主要受以下因素影响：（1）3 季度公司因会计政策要求计提信用减值损失811 万元，去年同期为 -1467 万元；（2）3 季度公司财务费用为2402 万元，去年3 季度为1012 万元，预计主要系汇兑损失增加所致。

数据中心液冷有望复刻从单品到集成发展路径，未来增量可期。公司明确数据中心液冷“1+2+N”（系统+一次/二次侧冷源+零部件）的战略规划，已具备浸没一体式液冷设备、CDU、 Manifold、冷板、冷却塔等产品线，初步形成包括美资、台资客户在内的“3+3+N”客户布局。公司在新能源热管理领域逐步实现从单品到系统集成配套，我们认为公司在数据中心液冷领域亦有望复刻以上路径，凭借技术优势及全球属地化布局逐步拓展新客户、新项目，从单一产品配套逐步发展为模块化、总成级供货，实现配套价值及盈利能力提升。

具身智能第四曲线将成为公司中长期重要增长极。公司在机器人领域围绕“1+4+N”产品体系稳步推进，自主研发旋转关节、线性关节及热管理方案，在驱控、减速器等品类建立生态链合作，与合作伙伴合资设立苏州依智拓展灵巧手业务。公司在机器人领域布局完善并已围绕头部客户取得重要进展，预计具身智能第四曲线业务将有望成为公司未来重要增长极。

拟新设泰国子公司完善海外布局，海外业务盈利能力有望继续提升。据公司公告，公司拟向上海银轮投资增资1.5 亿元，主要用于泰国全资子公司的生产基地建设，泰国子公司预计将于2027 年投产。目前公司北美工厂已实现盈利，欧洲板块预计全年实现扭亏，随着公司海外工厂产能逐步释放、经营管理体系逐步完善，预计海外业务将成为公司未来增长点。

预测2025-2027 年EPS 分别为 1.14、1.51、1.93 元（原为 1.23、1.63、2.04 元，略调整毛利率及费用率等），维持可比公司25 年PE 平均估值39 倍，目标价44.46元，维持买入评级。

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