中炬高新(600872)：持续调整 期待改善

　　本报告导读：

    　　推进渠道库存优化、渠道价格重塑，业绩降幅进一步扩大，期待改善。

    　　投资要点：

投资建议：维持“增持”评级。我们预计 2025-2027 年 EPS 为0.74/0.91/0.96 元，公司当下正处于改革进程中，未来有望实现内生、外延双轮驱动，值得期待，给予公司2026 年25 倍PE，目标价22.75元，维持“增持”评级。

25Q3 主营业务收入下滑幅度环比扩大。公司2025Q3 单季度收入10.25 亿元、同比-22.84%，归母净利1.23 亿元、同比-45.66%，扣非净利1.21 亿元、同比-43.09%。单主营调味品看，2025Q3 收入9.6亿元、同比-20.01%，下滑速度环比Q2 有所扩大，我们认为主要系行业处于需求疲软的逆风期，另外公司进行了渠道库存优化和渠道价格体系重塑也带来了直接影响。

2025Q2 销售费用率显著提升。2025Q3 毛利率同比+0.72pct 至39.53%，预计主要系成本下降所致。2025Q3 销售费用率14.33%、同比+8.07pct，除了规模效应下降所致外，我们预计主要系市场推广费用、广宣费用提升明显所致。2025Q3 管理/研发/财务费用率分别同比+1.94/+0.39/+0.35pct 至8.95%/3.22%/0.39%。2025Q3 毛利率虽略有提升，但期间费用率显著提升导致了扣非归母净利率同比-4.02pct 至11.81%。

2025Q3 各核心品类均有承压。调味品业务分产品看，2025 前三季度各产品收入/增速（Q3 增速）分别为酱油18.96 亿元/-17.5%（-19.2%）、鸡精鸡粉3.93 亿元/-22.76%（-24.18%）、食用油1.98 亿元/-42.67%（-31.59%）、其他产品4.65 亿元/-4.9%（-8.77%）。

2025Q3 各区均有承压。分区域看，2025 前三季度各区域营收/增速（Q3 增速）分别为东部6.49 亿元/-28.21%（-27.32%）、南部12.27亿元/-17.48%（-19.67%）、中西部6.43 亿元/-14.68%（-11.52%）、北部4.33 亿元/-12.78%（-20.26%）。2025 前三季度经销商数量净增加344 个至2898 个，预计公司渠道进一步下沉所致。