太阳纸业(002078)：Q3纸价下行致盈利走弱 期待后续盈利能力回升

　　业绩简评

10 月27 日公司发布2025 年三季报，25Q1-Q3 营业收入/归母净利润/ 扣非归母净利润分别为-6.58%/+1.66%/-4.64% 到289.36/25.00/24.71 亿元。25Q3，公司实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别-6.01%/+2.68%/-8.61%到98.23/7.20/7.07亿元。公司拟每股派发现金股利0.10 元，对应的股利支付率为11.18%。

    　　经营分析

下游需求仍偏弱，Q3 纸浆价格走弱使营收短期承压。受国内纸浆产能集中投放、进口纸浆库存累计和下游需求偏弱等因素影响，25年以来国内浆价持续走弱。25Q3，国内阔叶浆/针叶浆价格较25Q2分别-665/-529 元/吨，白卡纸/双胶纸/生活用纸/箱板纸/瓦楞纸价格较25Q2 分别-89/-402/-585/-16/-257 元/吨。受纸浆价格持续下行影响，25Q3 公司营收同比-6.01%。Q3 文化纸需求疲软，且市场新增产能投放较多，行业整体开工率持续下降，预计Q3 公司文化纸营收相对较弱。Q3 公司箱板纸提价落地效果较好，部分缓解了上游废纸价格上涨的压力，预计公司箱板纸盈利表现略优于文化纸。

成品纸价或已触底，供需格局改善有望刺激纸价进入温和修复通道。截止25 年9 月底，国内主流港口木浆库存为203.3 万吨，虽仍处高位但较6 月底已去库13.0 万吨。25Q3 国内进口纸浆较Q2减少33 万吨至638 万吨。在经历较长时间的去库过程后，叠加国内新增纸浆产能已逐步投放完毕，预计Q4 以来纸浆价格或有望持续温和修复。随着浆价逐渐企稳回升，叠加10 月以来逐步进入文化纸招标旺季和包装纸消费旺季，在下游需求刺激下，纸价有望持续回暖以增厚纸厂利润空间。

新增产能密集投产，有望充分受益于浆纸价格企稳回升。公司山东颜店14 万吨特种纸二期工程预计于26Q1 试产，广西南宁PM12包装纸生产线已于10 月进入调试阶段，南宁PM9 特种纸生产线、年产35 万吨化学浆和年产15 万吨机械浆及配套设施也已在9 月投产，南宁30 万吨生活用纸中的两条产线已于10 月进入调试阶段、另两条产线预计将于11 月进入调试。公司作为国内造纸龙头，多品种布局纸浆产业链，持续强化林浆纸一体化优势，进一步凸显卓越的成本管控能力。公司25 年及26 年投放产能较多，在浆纸价格逐渐触底回升的背景下，预计将显著改善盈利表现。

    　　盈利预测、估值与评级

    　　我们预计公司25-27 年EPS 为1.20/1.37/1.60 元，当前股价对应PE 分别为12/10/9 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示