苏农银行(603323)：保风险、稳投放 盈利稳健增长

事件：苏农银行披露2025 年三季报，9M25 实现营收32.2 亿元，同比增长0.1%，实现归母净利润17.1 亿元，同比增长5.0%。3Q25 不良率季度环比持平至0.90%，拨备覆盖率季度环比下降31pct 至356%。业绩表现符合预期。

在营收承压以及增值税调整等因素扰动下，三季报维持利润增长在5%左右实属不易，也反映管理层对于稳盈利增长的经营目标：9M25 苏农银行营收低位正增，同比增长0.1%（1H25 为0.2%），归母净利润增速维持约5%（1H25 为5.2%）。从驱动因子来看，①息差收窄下量难补价仍是营收主要拖累。9M25 利息净收入同比下滑3.8%（其中3Q25 下滑5.7%），拖累营收增速2.6pct，其中息差收窄拖累3.6pct。② 主动兑现债券浮盈，非息正增托底营收。9M25 非息收入同比增长7.9%（其中3Q25 增长16%），贡献营收增速2.6pct。③ 受农商行增值税计税政策调整影响，实际税率变化阶段性拖累利润，负贡献利润增速10.5pct。④ 平滑拨备计提节奏稳定业绩表现，拨备少提反哺利润增速10.2pct。

三季报关注点：① 三季度信贷投放明显增长，既与中小企业需求旺季的季节因素有关，也反映从增长中稳盈利的态度。3Q25 贷款增速由2Q25 的4.2%提速至8.7%，对公端是主要贡献。② 与之相对，今年以来在增量的区域选择上相对审慎，城区扩张有所放缓。

前三季度苏州除吴江区信贷增量贡献仅约4%（存量占比约22%；2024 年贡献增量超5成）。③ 息差边际下行但降幅有所收敛，短期压力来自贷款定价下降以及兑现存量债券带来金融投资生息收益率更快回落，存款成本下行部分对冲。估算3Q25 息差环比下降5bps 至1.38%。④ 不良生成高位趋稳，拨备覆盖率回落与核销处置确保资产质量稳定，以及少提拨备平滑利润表现有关。

三季度信贷增长明显向上修复，一方面和中小企业三季度需求旺季有关，另一方面也反映管理层主动稳投放，在增长中控风险、稳盈利的态度。3Q25 苏农银行贷款增速回升至8.7%，尽管较过去几年仍有所放缓（2022-23 年贷款增速12%-15%），但环比明显抬升（2024 年/2Q25 贷款增速分别5.8%/4.2%）。前三季度累计新增贷款86 亿，同比多增近40 亿，其中单三季度新增16 亿（同期为下降39 亿），结构上主要由对公贡献。同时，也能关注到今年以来苏农银行在城区扩张步伐主动有所放缓，预计也和优选项目、避免过于激烈的价格竞争有关，前三季度苏州除吴江区新增贷款仅3 亿，占新增贷款比重约4%（存量占比22%；2024 年贡献新增则超5 成）。

息差短期仍显压力，主要来自贷款定价下行以及兑现存量债券浮盈带来金融投资生息收益率的更快回落，存款成本下降部分对冲。估算9M25 苏农银行息差1.41%，同比下降8bps，环比1H25下降2bps，其中3Q25 息差1.38%，季度环比下降5bps（2Q25 为季度环比下降9bps）。以期初期末平均口径估算，3Q25 生息资产收益率已降至3%以下，季度环比下降15bps 至2.86%；付息负债成本率延续下降，季度环比下行8bps 至1.68%。

不良生成率仍处于阶段性高位但边际趋稳，主动处置下不良率维持稳定，受风险核销以及少提拨备影响，拨备覆盖率环比回落。3Q25 苏农银行不良率季度环比持平0.9%，估算9M25 年化加回核销回收后不良生成率约0.8%（1H25 估算接近1%；2023 年/2024 年分别为0.42%/0.58%），前瞻指标关注率环比回落5bps 至1.24%。从风险抵补能力来看，受风险处置以及拨备少提影响，年初以来拨备覆盖率呈现高位回落态势，3Q25 拨备覆盖率季度环比下降31pct 至356%，较年初累计下降超70pct。

投资分析意见：现阶段农商行面临中小企业需求偏弱、息差下行、增值税调整等多方压力，但苏农银行仍交出利润稳健增长、风险持续平稳的表现。展望后续，伴随需求逐步回暖，“吴江大本营+苏州城区扩张”将继续支撑高质量成长。基于审慎考虑下调盈利增速预测，调低贷款增速以及息差判断、上调所得税率假设，预计2025-2027 年归母净利润增速分别为5.0%、5.1%、5.5%（原预测分别为6.6%、7.2%、8.9%），当前股价对应2025 年PB 为0.52 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：经济复苏低于预期，息差持续承压；尾部风险暴露，资产质量超预期劣化。