宏华数科(688789)：墨水收入放量值得期待

宏华数科发布三季报：Q3 实现营收5.94 亿元（yoy+32.40%，qoq+6.27%），归母净利1.37 亿元（yoy+24.95%，qoq-3.48%）。2025 年Q1-Q3 实现营收16.32 亿元（yoy+29.02%），归母净利3.88 亿元（yoy+25.08%），扣非净利3.58 亿元（yoy+20.07%）。年初数码印花渗透率持续提升，公司未来墨水收入放量值得期待，维持“增持”评级。

延续上半年盈利快速增长势头，大客户拓展值得期待公司Q3 收入增速32%，较Q2 增速略有提升，归母净利润增速则与上半年基本一致，我们推测Q3 主业数码印花设备和墨水延续了上半年快速增长的态势。未来公司对于数码印花大客户的拓展值得期待，据此前中报披露，公司充分利用下游行业传统工艺向数码化转型的契机，积极开拓市场，业务规模持续扩大，产品销量同比增长，数码喷印设备中Single Pass 机型销售占比提升显著。

    　　产品结构影响毛利率，净利率基本保持稳定

25Q3 单季度实现毛利率44.37%、净利率25.05%，同比分别-3.2 和-0.24pct，毛利率下降幅度较25H1 -2pct 的水平略有扩大，推测系产品结构变化导致，低毛利的设备收入占比有所提升。净利率则是基本保持稳定，25Q3 销售/管理/研发/财务费用率分别同比+1.60/-2.65/-0.54/+0.50pct,销售费用率有所提升，或主要系营销活动增加和海外布局投入增加，管理费用率控制较好。

关注天津墨水产能爬坡，耗材收入未来放量值得期待25Q3 公司固定资产总额9.4 亿元，较中报提升约1 亿元，较年初提升约5亿元，主要系产能持续扩张，在建工程尚余2.5 亿，仍有部分产能正在建设中。墨水产能方面，据公司中报，此前公司控股子公司天津数码新材料有限公司建设的年产4.7 万吨数码喷印墨水和200 台工业数码喷印机的“喷印产业一体化基地项目”厂房基建工作已基本完成，4.7 万吨墨水产能相当于公司2024 年1.1 万吨墨水销售量的4 倍，保守假设未来墨水出货价降至30元/吨，满产后新产能也有望为公司带来近15 亿收入增量，占到24 年总收入的80%。

    　　盈利预测与估值

基本维持此前盈利预测，我们预计公司2025-27 年归母净利润分别为5.2、6.1 和7.3 亿元（CAGR 为21%），对应PE 28、24 和20 倍。可比公司2026 年Wind 一致预期PE 约22 倍，考虑到年内数码印花渗透率快速提升，相关业务长期具备较好的成长性，给予公司26 年27 倍 PE 估值，上调目标价为91.8 元（前值87.3 元，对应25 年30 倍PE）。

    　　风险提示：1）数码喷印渗透率提升不及预期；2）喷头供应依赖进口；3）收购公司整合进度不及预期。