中炬高新(600872)2025年三季报点评：渠道调整致收入承压 费用率提升利润下滑

　　事件描述

中炬高新2025Q1~Q3 营业总收入31.56 亿元（同比-20.01%）；归母净利润3.8 亿元（同比-34.07%），扣非净利润3.84 亿元（同比-30.45%）。单看2025Q3 营业总收入10.25 亿元（同比-22.84%）；归母净利润1.23 亿元（同比-45.66%），扣非净利润1.21 亿元（同比-43.09%）。

    　　事件评论

    　　渠道调整致收入承压。

拆分2025Q1~Q3 的营业收入：分产品——酱油18.96 亿元（同比-17.5%），2025Q3（同比-19.2%）；鸡精鸡粉3.93 亿元（同比-22.76%），2025Q3（同比-24.18%）；食用油1.98亿元（同比-42.67%），2025Q3（同比-31.59%）；其他4.65 亿元（同比-4.9%），2025Q3（同比-8.77%）。分区域——东部6.49 亿元（同比-28.21%），2025Q3（同比-27.32%）；南部12.27 亿元（同比-17.48%），2025Q3（同比-19.67%）；中西部6.43 亿元（同比-14.68%），2025Q3（同比-11.52%）；北部4.33 亿元（同比-12.78%），2025Q3（同比-20.26%）。调味品主业收入下滑，主要系公司坚持推动经销商库存优化及夯实市场基础体系的影响。

    　　优化渠道库存，致销售费用增加较多。

公司2025Q1-Q3 归母净利率同比下滑2.57pct 至12.04%，毛利率同比+1.84pct 至39.21%，期间费用率同比+6.33pct 至25.72%，其中细项变动：销售费用率（同比+4.55pct）、管理费用率（同比+1.39pct）、研发费用率（同比+0.17pct）、财务费用率（同比+0.22pct）、营业税金及附加（同比+0.03pct）。公司2025Q3 归母净利率同比下滑5.05pct至12.01%，毛利率同比+0.71pct 至39.53%，期间费用率同比+10.75pct 至26.9%，其中细项变动：销售费用率（同比+8.07pct）、管理费用率（同比+1.94pct）、研发费用率（同比+0.39pct）、财务费用率（同比+0.35pct）、营业税金及附加（同比+0.01pct）。公司毛利率提升主要系原材料成本下行，但渠道库存优化也导致销售费用增加较多，同时收入的下降也导致部分固定费用率被动提升。

    　　经营调整进行时，静待改革成效释放。

公司历经渠道调整的阵痛期，收入端短期承压。随着新一届董事会已于2025 年7 月到任，公司治理持续调整，静待转机。随着渠道库存逐步消化及价格体系理顺，叠加公司在餐饮渠道、复合调味品及海外市场的持续布局，中长期看增长动能有望逐步释放。预计2025/2026 年公司EPS 分别约为0.70/0.91 元，对应PE 估值为26/20 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示

1、需求恢复较慢风险；

    　　2、行业竞争进一步加剧风险；

    　　3、消费者消费习惯发生改变风险等。