顾家家居(603816)：逆势扩张、全球布局 龙头韧性凸显

事件：公司发布2025年三季报。2025Q1-3 公司实现收入150.12 亿元（同比+8.8%），归母净利润15.39 亿元（同比+13.2%），扣非归母净利润13.89 亿元（同比+13.9%）；单Q3 实现收入52.11 亿元（同比+6.5%），归母净利润5.18 亿元（同比+12.0%），扣非归母净利润4.89 亿元（同比+11.5%）。

内销：零售转型效果显现，产品创新驱动增长。Q3 国补节奏波动明显、各地落地幅度不一，我们预计公司内销凭借零售转型，仍可实现小幅增长，其中功能沙发依托迭代加速、技术创新有望加速成长，床垫、定制等潜力业务均实现稳健增长。存量时代家居企业商业模式亟待重塑，在产品开发、渠道管理、品牌营销上率先完成革新的公司或通过市场份额提升再次实现增长。公司作为软体龙头，聚焦整家战略与软体创新，继续向“综合家居零售运营商”转型，我们预计Q4 旺季高基数下仍有望实现平稳增长，抗风险能力突出。

外销：全球布局完善，出口多元化增长。公司目前已在越南、墨西哥、美国等地建立生产基地（新增印尼规划），并通过跨境电商和自主品牌OBM 业务开拓新增长极。面临全球贸易摩擦加剧，我们预计公司凭借完善海外基地布局、加速抢占全球份额，Q3 外销有望实现平稳增长。此外，我们预计美国下游客户Q4 销售旺季加速补库，关税缓和预期下，公司Q4 外销订单有望边际持续改善。

盈利稳步提升，营运能力稳定。2025Q3 公司毛利率为31.4%（同比+1.6pct），归母净利率为9.9%（同比+0.5pct）。Q3 期间费用率为17.5%（同比-0.4pct），其中销售/研发/管理/ 财务费用率分别为13.8%/2.2%/1.4%/0.1% （ 同比分别-0.2pct/+0.7pct/-0.3pct/-0.7pct）。存货/应收账款/应付账款周转天数分别为55.5 天/28.8天/44.6 天（同比分别+1.6 天/+1.8 天/-2.9 天）；单Q3 经营性现金流净额为7.61 亿元（同比-1.62 亿元）。

盈利预测：我们预计2025-2027 年公司归母净利润分别为19.8/22.4/25.6 亿元，对应PE 为12.8X/11.3X/9.9X。