晶科能源(688223)：三季度毛利率、现金流均实现环比改善

　　公司发布2025 年三季报，前三季度同比由盈转亏，但三季度环比亏损收窄，公司三季度组件出货规模保持稳健，毛利率、现金流环比改善；我国“反内卷”扎实推进，有望推动光伏产业链涨价；维持增持评级。

支撑评级的要点

2025 年三季度公司环比减亏：公司发布2025 年三季报，2025 年前三季度实现营业收入479.86 亿元，同比减少33.14%；实现归母净利润-39.20亿元，同比由盈转亏；实现扣非归母净利润-45.43 亿元，同比由盈转亏。

    　　2025Q3 公司实现归母净利润-10.12 亿元，环比减亏。

公司组件出货规模保持稳健：根据公司公告，2025 年前三季度公司实现组件出货光伏组件出货量61.85GW，前三季度公司分别实现组件出货17.50GW、24.34GW、20.01GW，公司组件出货规模保持稳健。

公司销售毛利率、现金流环比改善：2025 年第三季度，公司实现销售毛利率3.76%，环比毛利率由负转正。现金流方面，2025 年第三季度，公司经营性现金流净流入24.71 亿元，现金流环比由负转正。我们认为，2025年三季度公司环比减亏，且毛利率、现金流实现环比优化，公司财务报表已经开始改善。

反内卷扎实推进，光伏产业链涨价可期： 2025 年10 月28 日，《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十五个五年规划的建议》全文发布，明确提出综合整治“内卷式”竞争，强化反垄断和反不正当竞争执法司法，形成优质优价、良性竞争的市场秩序。我们认为，在“反内卷”持续深化的背景下，我国光伏产业链价格有望修复，并最终推动产业链盈利修复。

    　　估值

结合公司最新财报以及反内卷推进情况，我们将公司2025-2027 年预测每股收益调整至-0.38/0.22/0.36 元（原2025-2027 年预测为0.39/0.59/-元），2026-2027 年对应市盈率26.2/16.3 倍；维持增持评级。

评级面临的主要风险

    　　政策不达预期；原材料成本下降不达预期；价格竞争超预期；国际贸易摩擦风险；技术迭代风险。