继峰股份(603997)：Q3符合预期且毛利率创近五年最高

继峰股份发布三季报：Q3 实现营收56.08 亿元（yoy-4.94%，qoq+2.23%），归母净利9724.50 万元（yoy+116.62%，qoq+96.76%）。2025 年Q1-Q3实现营收161.31 亿元（yoy-4.58%），归母净利2.51 亿元（yoy+147.21%），扣非净利2.70 亿元（yoy+150.06%）。Q3 业绩符合我们预期（业绩前瞻中我们预计Q3 归母净利0.8~1.1 亿元）。展望后续，公司座椅业务在手优质订单充沛且后续量产节奏有望进一步加快，格拉默深度整合后轻装上阵，公司业绩进入收获期。维持“买入”评级。

    　　座椅业务加速放量，格拉默改革效果逐步显现

1）公司Q3 营收56.08 亿元（yoy-4.94%、qoq+2.23%），同比略降主要因24 年出售格拉默北美TMD 业务的影响，环比增加主要因座椅营收环比增量。2）座椅业务Q3 收入14.2 亿元，主要增量为极氪9x、理想纯电新车、蔚来ES8、领克等车型项目，公司持续突破国内新势力与自主品牌项目，并获得宝马全球项目，稳步向全球座椅Tier1 企业发展。3）25Q3 格拉默收入35.9 亿元，归母净利润5600 万元，归母净利环比Q2 翻倍增长（Q2 为2800万元），其中25Q3 欧洲区营收2.49 亿欧元，经营性EBIT 利润率环比+0.7pct至4.1%，从季度报表看改善效果开启，尤其是欧洲区，预计后续格拉默仍保持盈利改善势头。

Q3 毛利率创近五年最高，座椅盈利弹性有望逐步释放1）25Q3 毛利率16.48%，同环比+2.39/+2.09pct，为近五年（2020 年以来）最高单季度毛利率，我们认为或主要得益于格拉默改革效果显现以及座椅业务逐步放量，后续随着座椅业务进一步放量，该业务盈利弹性将逐步体现。

2）25Q3 四费率13.41%，同环比-5.74/+0.13pct，环比来看整体控费稳健，其中研发费用率环比+0.37pct 系座椅研发队伍扩张。3）得益于毛利率提升和费用控制良好，Q3 净利率1.96%，同环比+13.65/+1.31pct 持续回升。

格拉默深度整合后轻装上阵，座椅/出风口等增强业绩弹性1）2024 年格拉默完成战略性重组且剥离多年亏损的美国TMD 公司，欧洲区推进人力成本优化，深化全球业务整合并轻装上阵迎接盈利修复窗口，或在25 年带来较大业绩弹性。2）座椅项目已覆盖头部新势力、头部自主、传统合资客户，在手订单充沛，根据公司中报，25H2 将有10 个项目量产，规模效应加速显现。3）出风口、隐藏门把手、冰箱等新业务也逐步放量。

    　　盈利预测与估值

考虑到公司在座椅领域持续斩获头部客户订单并拓展到海外客户，以及格拉默深度改革效果逐步显现，我们维持公司盈利预测不变，预计25-27 年营收223/256/295 亿元，归母净利5.54/9.82/13.28 亿元。可比公司26 年iFind一致预期PE 均值23 倍，我们给予公司26 年23 倍PE，目标价17.66 元（前值为25 年35 倍PE 和15.36 元），维持“买入”。