海尔智家(600690)：空调表现亮眼 内外销展现经营韧性 盈利持续提升

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2025 年10 月30 日盘后，公司发布2025 年三季报，2025Q1-3 实现营收2340.5亿元（同比+10.0%，下同），归母净利润173.7 亿元（+14.7%），扣非归母净利润168.9 亿元（+15.0%）。2025Q3 实现营收775.6 亿元（+9.5%），归母净利润53.4 亿元（+12.7%），扣非归母净利润51.9 亿元（+14.7%）。

国内空调拉动增长、保经营韧性，海外欧白持续修复、新兴市场增长良好分地区来看，国内方面，25Q1-3 收入累计增长9.5%，单Q3 收入同比+10.8%，其中冰箱、洗衣机、水联网等优势产业保持行业领先优势、增长平稳；空调、厨电等潜力产业增幅优于行业，如家用空调Q3 收入同比+30%。公司在激烈的竞争下保持了经营韧性，主系打造爆款与套系产品体系发力、深度通过数字化手段直达用户、多品牌战略协同发力所致。分品牌看，卡萨帝/Leader 品牌Q1-3 收入同比分别+18%/+25%，卡萨帝品牌套系产品销售占比提升至36%（+7pcts），海尔品牌提升至15%（+11pcts）。海外方面，2025Q1-3 收入同比+10.5%，单Q3 同比+8.25%，主系公司持续推进本土化运营、洞察本土化需求、提升本土化服务和持续进行全球化供应链布局所致。单Q3 分区域看：（1）北美在地产偏弱、消费趋势谨慎下保持经营韧性，GEA 高端产品进一步优化结构，空气与水业务增长超20%；（2）欧洲白电业务经营质量持续提升，暖通业务收入同比增长超30%；（3）新兴市场保持较快增长，中东非/南亚/东南亚同比分别+60%/+25%/+15%。

毛利率及费率持续优化，盈利能力持续保持上升通道利润端：公司国内市场以极致成本为核心发力点，围绕 “低成本、高效率”方向，将成本竞争力目标贯穿至全流程落地体系搭建，强化成本端核心优势；海外市场则坚定高端品牌战略，立足当地需求挖掘差异化价值，同步推进产品结构优化、全球供应链布局完善及数字化平台搭建，2025Q3 毛利率27.9%（同口径追溯调整后+0.1pct）。此外，销售/管理费用率同比均优化0.1pct，主系国内外市场推进数字化变革拉动效率提升、整合全球资源所致，综合影响下净利率为6.9%（-0.3pct），归母净利率为6.9%（+0.2pct）。

2025Q3 经营性现金流净额同比+5.81%，截至9 月30 日合同负债+17.9%，业绩蓄水良好。

投资建议：我们认为公司当前空调产业持续取得突破，国内多品牌矩阵持续收割份额，海外经营效率逐渐向好，在数字化降本增效下，有望持续实现收入/利润较好增长。根据三季报，预计25-27 年公司归母净利润为213/240/266 亿元，对应动态PE 为11.8/10.5/9.4x，维持“买入”评级。