比音勒芬(002832)：Q3营收增长 销售费率高增影响利润

　　事件

公司2025 前三季度实现营收、归母净利润、扣非归母净利润32.0、6.2、5.8 亿元，同比分别+6.7%、-18.7%、-21.4%；单Q3 实现营收、归母净利润、扣非归母净利润11.0、2.1、1.9 亿元，同比+3.2%、-27.4%、-32.0%，营收增长、业绩承压。

Q3 营收保持增长，前三季度增速相对同行领先公司2025Q1、Q2、Q3 营收分别同比+1.4%、+22.3%、+3.2%，当前消费需求疲软，公司营收增速相对同行仍具备韧性，我们预计公司积极布局线上渠道、拓新客以及多品牌战略持续贡献增量。2025H1 公司直营、加盟、线上营收分别同比+10.6%、-10.3%、+71.8%，占比67.1%、22.0%、10.2%。我们预计全年营收有望稳健增长。

    　　销售费用率同比高增，净利率承压

公司前三季度毛利率同比-0.8pct 至75.6%，单Q3 同比+1.3pct。费用端，前三季度销售、管理、研发、财务费用率分别同比+6.9pct、-1.3pct、-0.2pct、+0.9pct，销售费用率同比大幅增加，预计主因新品牌门店运营投入、职工薪酬、电商运营等费用增加；财务费用率提升主因定期存款利息收入减少。销售费率影响下，公司前三季度归母净利率同比-6.1pct 至19.4%，单Q3 同比-7.9pct，预计短期仍承压。

    　　持续发力多品牌建设，关注户外赛道成长性

公司通过开设品牌旗舰店、签约明星代言、核心商圈灯饰画投放等多种营销方法提升主品牌影响力，同时设计并销售户外MOTION 系列服饰。子品牌方面，威尼斯狂欢节绑定路亚细分赛道；KENT＆CURWEN 亮相伦敦时装周，截至10 月11 日开设13 家门店,较去年底净增5 家；CERRUTI 1881 已在港澳开店；此外，公司已获得Snowpeak 和OOFOS 中国内地独家代理权；多品牌布局下第二增长可期。

多品牌建设可期，维持“买入”评级

公司积极拓展多元化客群，多品牌建设可期，但短期业绩受消费环境影响承压。我们预计公司2025-2027 年营业收入分别为42.8、47.3、52.1 亿元，同比分别+6.8%、+10.5%、+10.2%；归母净利润分别为7.0、7.8、9.0 亿元，同比-10.1%、+11.4%、+ 15.5%。EPS 分别为 1.23、1.37、1.58 元。维持“买入”评级。