比亚迪股份(002594)：海外销量增长迅猛 盈利能力开始改善

　　调整比亚迪股份（1211.HK）目标价至114.30 港元，潜在升幅18%；调整比亚迪（002594.CH）目标价至人民币117.0 元，潜在升幅20%。

重申比亚迪的“买入”评级：虽然比亚迪三季度汽车销量同比略有下降，但是单车盈利能力环比有明显提升。除了二季度的一次性的影响，公司三季度的降本控费措施也取得效果。我们预计公司四季度单车盈利随着规模效应将继续改善。而且，明年公司海外的汽车销量预计仍将保持较高成长，增厚公司的盈利。目前公司港股和A 股的市盈率为16.6x 和18.0x，具备吸引力。

三季度毛利率和单车利润环比改善：在2025 年三季度，比亚迪收入达到人民币1,950 亿元，同比环比均下滑3%。汽车销量同比下降2%，环比下降3%。其中，海外汽车销量同比增长146%，增长迅猛。公司毛利率为17.6%，同比下降4.3 个百分点，环比增长1.3 个百分点。比亚迪营业利润和净利润分别达到92.15 亿元和78.23 亿元，虽然同比均有下降，但是环比增长显著。根据业绩及展望，我们调整比亚迪2025 年和2026 年的销量和盈利预测。

估值：采用分部加总法估值，分别给予比亚迪2025 年新能源汽车、手机等电子业务和其他业务32.0x、20.7x 和10.0x 市盈率，得到港股/A 股目标价为114.3 港元/人民币117.0 元，分别对应2025 年27.5x/30.9x 目标市盈率，潜在升幅18%/20%。

    　　投资风险：国内和海外新能源汽车行业需求增长不及预期。行业竞争持续加剧，降价压力不断提升。公司高端产品和出口的销量不及预期。