源飞宠物(001222)2025Q3点评：增长优秀 代工与自主品牌并进

　　事件描述

2025 年前三季度实现营收/ 归母净利润/ 扣非净利润12.81/1.30/1.28 亿元，同比增长38%/9%/10%；其中2025Q3 实现营收/归母净利润/扣非净利润4.89/0.56/0.55 亿元，同比增长27%/22%/21%。

    　　事件评论

收入端持续高增，盈利保持优秀水平。单Q3 收入同比增长27%，环比增长7%，估计外销代工维持较优的增长，自主品牌也处于快速放量过程中。单Q3 毛利率为25.4%，同比提升2.7pcts，一是外贸业务中高毛利率的用品占比提升，二是国内代理业务调整带动。

单Q3 销售/管理/研发/财务费用率同比变动+2.7/+0.3/+0.9/-0.3pcts，归母/扣非净利率同比下降0.4/0.5pcts，但净利率的下降主因公司业务结构带动，单Q3 公司归母/扣非净利率分别为11.5%/11.3%，盈利能力仍维持优秀水平，归母/扣非净利润增速分别为22%/21%，估计与公司代工业务较匹配。

代工业务景气佳，海外产能优势突出，有望持续提份额。公司前瞻布局柬埔寨产能，当前处于满产状态，可充分覆盖对美销售，Q2-Q3 在关税期间公司代工业务的持续优秀增长已经证明了这一点。展望后续，公司新建产能预计将在2026 年正式释放，有望显著扩大生产规模、提升订单承接能力。同时孟加拉生产基地建设工作也在稳步推进中，逐步形成全球化产能布局。客户层面，公司继续拓展日本、澳洲和南美客户，同时挖掘原有海外客户的潜在需求，提升公司在客户内部的份额。

自主品牌方面，不断优化打法，持续拓品类。公司以优势品类犬零食起步，推出匹卡噗、哈乐威、传奇精灵三大自有品牌，公司运营团队实战经验丰富，借助与皇家等代理品牌同场景展示增加曝光，凭借“产品创新迭代+高效运营”能力塑造了爆品。公司将零食作为自主品牌的流量入口快速获取用户，通过主粮产品提升市场份额。从品牌发展来看，后续公司将品牌发展聚焦在定位年轻群体的匹卡噗品牌。从品类维度看，今年年中公司推出了第一批主粮产品，年底有望推出第二批产品。渠道端，自主品牌已经实现了全平台覆盖，抖音、天猫、小红书等平台均有，且以自播为主，在投流层面较稳健。伴随多平台和拓品类，公司自主品牌有望持续实现高增长，未来三年有望达到3-5 亿规模。

看好公司在外贸代工的优势持续，以及自主品牌快速发展。公司在代工业务方面凭借研发、制造和全球化布局的产能优势，正快速提份额；内销凭借产品制造的优势，以及代理品牌的经营，正不断培育自主品牌运营能力，把握宠物行业发展的红利。盈利预测与估值：

预计公司2025-2027 年归母净利润1.8/2.2/2.5 亿元，对应PE 为25/21/18x，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、公司渠道管理与拓展效果不及预期；

    　　2、国内行业竞争格局恶化；

    　　3、关税政策出现重大变化。