复星医药(600196)点评：代谢&CNS&肿瘤领域齐头并进 创新转型持续推进

　　代谢领域：再次牵手MNC，看好后续口服市场爆发

2025 年12 月9 日，复星医药公告与辉瑞签订《许可协议》，授予辉瑞口服小分子GLP-1R 激动剂YP05002 全球权益。根据协议，药友制药将获得不可退还的首付款1.5 亿美元，至多3.5 亿开发里程碑付款，至多15.85 亿的销售里程碑，以及根据许可产品的年度净销售额、按约定的至多两位数百分比的特许权使用费。诺和诺德口服减重药品Wegovy 上市后第二周，取得20,371 张处方，较第一周增长近500%，远超此前注射减重产品的同期数据。

    　　我们认为口服减肥药品的商业化前景或超此前市场预期，因此看好YP05002 后续商业化潜力。

CNS 领域：建立了从创新药到器械的全产品矩阵

2025 年12 月，公司发布公告对绿谷医药进行控股投资，总投资额14.12亿元，预计取得51%控股权。其核心资产甘露特钠胶囊为阿尔茨海默病的治疗药物，中国境内 III 期临床试验结果显示，该药品对轻中度阿尔茨海默病患者的认知功能有明确的改善作用。根据公司对上交所的回函，目前3300 例的真实世界研究已完成，上市后确证性临床研究尚在进行中。2025年10 月，与CDE 沟通后公司根据《阿尔茨海默病药物临床试验技术指导原则（试行）》修改临床方案，目前该试验方案设计已获CDE 认可。

2026 年1 月，衡泰生物（复星医药参与孵化并持股42.88%）与英矽智能达成协议，共同推进ISM8969 的全球开发。双方将各持有该项目50%全球权益ISM8969 是口服NLRP3 抑制剂，在临床前研究中显示出卓越的疗效、良好安全性以及优异的穿透血脑屏障的特性。目前公司已形成了包括Opicapone、AR1001、磁波刀等产品和在研药物在内的药械协同创新模式，我们看好公司在CNS 领域的良好商业化潜力。

    　　肿瘤：子公司进展顺利，“高效低毒”差异化优势明显

2026 年1 月9 日，复星医药子公司复宏汉霖在2026 ASCO GI 上公布其PD-L1ADC 治疗复发/转移性食管鳞癌的II 期POC 数据：3mg/kg 剂量组ORR 和DCR 分别达61.5%和100%，cORR 达38.5%；3mg/kg 剂量组3 级TRAEs 为38.5%，导致剂量减少的TRAE 率为7.7%，导致停药/死亡的TRAE 率为0%，疗效及安全性数据出色，再次证明潜在其“高效低毒”的差异化优势。

    　　盈利预测与投资评级

我们预计公司2025-2027 年营业收入为401.0/408.5/455.8 亿元，归母净利润为33.4/40.2/48.4 亿元，维持前次预期不变。目前公司组织结构优化及创新国际化进展良好，子公司同样进展出色，我们持续看好公司长期发展，维持“买入”评级。

    　　风险提示：药物研发风险、市场竞争风险、经营风险、测算主观性风险