哈尔斯(002615)：YETI销售回暖、库存低位 核心供应商有望受益

事件：近期YETI 发布25 年报，25Q4 收入同比+7%。分产品来看：杯壶同比+6%（Q1~3 均下滑4%，Q4 环比+44.1%），美国受到消费承压、零售商进货谨慎、供应链迁移等多重影响，但YETI 通过产品创新仍保持收入平稳；非美地区顺利实现稳健增长。保温箱等同比+7%（剔除同期召回影响后+2%）；分地区来看：美国同比+2%（剔除召回影响后同比持平），非美地区同比+25%。

未来展望乐观，26 年补库行情有望展开。展望26 年，YETI 预计全年收入增速在6%-8%（其中杯壶为中个位数、且单季度均有望保持增长），长期增速有望保持高个位数-低双位数。此外，YETI 提到美国下游（零售商）销售速度大于YETI 对其供货，显示产品需求仍然强劲（为26 年发展奠定良好基础），且YETI 自身库存处于21Q3 后最低水平，我们认为26 年产业链双重补库（下游零售+中游品牌）有望推动上游制造商业绩复苏。

重申保温杯制造复苏机遇。根据公司公告，哈尔斯25Q1-3 前五大客户金额同比-0.1%，其中YETI 同比分别-21.3%，YETI 自身全年杯壶收入仅下滑1%，我们判断采购金额下滑主要系供应链转移导致下单节奏变化、最终库存水平降低（25Q4 存货同比-6%）。根据YETI 自身销售指引，我们判断哈尔斯26 年对YETI 供应金额有望实现靓丽增长。此外，伴随公司泰国交付能力提升，Stanley 加速新品开发和非美市场发展，公司供应份额有望显著提升。Owala/Brumate 自身仍在快速成长，目前公司均为核心供应商，26 年订单有望伴随客户高速增长。

盈利预测与投资评级：公司多维度打造品牌力，OBM 有望持续高增；制造代工复苏迹象清晰，盈利能力有望逐步改善。结合近期股权激励和员工持股业绩目标乐观，我们预计2025-2027 年公司归母净利润分别为0.7、3.0、4.2 亿元，对应PE 估值分别为61.2X、14.5X、10.4X，维持“买入”评级。