上海银行(601229)首次覆盖报告：红利打底 转债催化 改革可期

　　本报告导读：

    　　上海银行区位优良、经营稳健，资产质量压力峰值已过。公司低估值、高股息，红利投资性价比凸显的同时，兼有转债转股和治理改革预期催化。

    　　投资要点：

投资建议：上 海银行区位优良、经营稳健，资产质量压力峰值已过，营收及净利润增速自24Q1 起逐步改善。2025 年以来公司积极拓展市政国资、郊区金融、在沪商会客户资源，未来信贷有望匀速扩张。

息差绝对水平偏低，25H1 为1.15%，但较2024A 仅下降2bp（同业均值为-7bp）。后续受益于资产端反内卷、负债端重定价，息差韧性或有相对优势。资产质量方面，不良生成率2020 年见顶后回落，近几年虽波动上行，但自2022 年起已累计核销近500 亿元，25Q3 末公司拨备覆盖率、拨贷比分别为255%、3.0%，整体风险可控。预计2025-2027 年归母净利润增速为3.3%、4.5%、5.1%，对应BVPS 17.65、18.86、20.13 元/股。参考可比同业，给予2025 年目标PB 0.65xe，对应目标价11.5 元，首次覆盖给予增持评级。

低估值、高股息、权重股。上海银行2025E 股息率5.4%，估值不足0.6 倍PB，投资安全垫厚实。同时，上海银行还是沪深300、上证180、红利低波100 等核心宽基指数成份股，最新权重分别为0.41%、0.4%、0.74%，有望持续受益于指数基金扩容和长期资本入市。

市值管理可期，转债转股催化估值修复。上海银行于2021 年发行了200 亿可转债，2027 年1 月到期摘牌，现价距离强赎价11.14 元空间12.6%。转股后，静态测算有望提升核心一级资本充足率0.9pct 至11.4%。参考过往案例，已发行可转债的上市银行，在业绩释放和市值管理方面多积极有为，提振市场信心，驱动股价上涨尽快促成转股。股东方国资委自2024 年以来密集释放强化国有控股上市公司市值管理的政策信号，明确将市值管理绩效水平纳入任期考核指标体系。2025Q3 第一大股东上海联和投资增持公司股份697 万股，持股比例提升0.05%至14.72%。

新一届管理层积极有为。董事长顾建忠2025 年履新以来，明晰战略，大力推动组织架构变革。总行层面，增设小微金融事业部、科技金融部、投资银行部等6 个前台部门，以提升市场变化敏锐性和业务专业性；分支层面，上海16 家区级支行和自贸试验区分行调整为由总行直管。后续还将加大科技金融、财富管理等专业人员配置力度。公司董监高已连续7 年增持股票，充分彰显长期发展信心。