卫星化学(002648)：四季度业绩显著改善 烯烃行业拐点已至

公司公布2025 年年报，2025 年实现营业收入460.68 亿元，同比上升0.92%；归母净利润53.11 亿元，同比下滑12.54%；扣非归母净利润62.92 亿元，同比上升4.02%。其中2025 年第四季度实现营业收入112.97 亿元，同比下降15.52%，环比下降0.12%；归母净利润15.56亿元，同比下降34.61%，环比上涨53.83%；扣非归母净利润20.54 亿元，同比上升4.80%，环比增长53.06%。

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25Q4 业绩改善显著改善，26Q1 烯烃景气度明显提升。C2 链原料端：2025Q4 乙烷MB均价195 美元/吨，环比三季度171 美元/吨上涨14%，考虑2 个月运输周期，实际到岸成本约385 美元/吨，环比三季度361 美元/吨微增7%。此外，虽然近期地缘导致近期全球天然气价格上涨，不过北美地区由于本土天然气及乙烷等HGL 供应较为充裕，同时出口环节（包括管道、码头及港口等）受限，使得本土天然气及乙烷等价格保持平稳，截至3 月20 日，美国乙烷MB 均价约为172 美元/吨，环比去年四季度下滑12%。C2 链产品端：25Q4 乙烯、HDPE、乙二醇、EO、苯乙烯三季度均价5,424、7,353、3,900、5,963、6,570 元/吨，环比分别-10%、-6%、-12%、-6%、-10%。乙烯-乙烷价差（考虑运输周期）约2,156 元/吨，环比-21%。不过今年一季度以来，烯烃景气度底部回暖，尤其近期受油价中枢大幅抬升及烯烃供应紧缺影响，烯烃产品价格显著上涨，盈利大幅走阔。

海外高成本装置退出趋势持续，海峡封锁将进一步加速全球烯烃过剩产能出清。欧洲、日本、韩国等地区的部分裂解和基础化工装置，在原料、能源、碳成本及需求疲弱的多重压力下，已呈现持续收缩态势。2024 年4 月以来欧洲已有多家裂解装置关闭，乙烯总产能削减约430 万吨/年，约占欧洲乙烯产能20%，韩国和日本部分油头化工装置也在加快退出或整合。同时，近期霍尔木兹海峡持续封锁背景下，原油及石脑油等烯烃装置原料供应受到较大影响，进一步加快老旧产能出清速度，比如3 月6 日韩国乙烯生产商YNCC 决定永久关闭位于韩国丽水的第2 和第3 号石脑油裂解装置，关停位于丽水工厂年产能分别为90 万吨和50 万吨的两套装置，YNCC 的乙烯年产能将从230 万吨降至约90 万吨。

随着海外产能持续出清，烯烃行业有望提前进入景气拐点。

高端新材料产业园项目顺利开工建设，开启公司第二成长曲线。公司加快推进C3 产业链强链、补链、延链的策略，2026 年公司平湖基地年产8 万吨新戊二醇装置，嘉兴基地年产9 万吨丙烯酸项目成功投产，丙烯酸总产量实现“三年连增”。同时公司将继续扎实推进各基地新项目建设工作，进一步加快年产16 万吨高分子乳液、年产30 万吨高吸水性树脂、年产20 万吨精丙烯酸、年产26 万吨芳烃联合装置等项目的建设，促进轻烃综合利用高附加值产品的做精做深，实现上游产品向下游高端产品的拓展。

在不考虑未来股本变动的情况下，预计公司2026-2028 年归母净利润分别为78.7 亿元、89.0 亿元、96.4 亿元，对应2026 年3 月23 日收盘价PE 分别为11.0X、9.7X、9.0 X，维持"买入"评级。

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