陕西旅游(603402)：国资背景禀赋天成 演艺索道厚利双行

旅游行业：多因素驱动增长，更上层楼当前旅游行业正处多因素驱动增长阶段，政策红利持续释放，产业整合加速；法定节假日与春秋假制度优化有效激发出行需求，行业景气度稳步攀升。陕西省作为中华文明重要发祥地，坐拥3 处世界文化遗产及17 处5A 级景区，文旅资源禀赋突出，叠加“十四五”交通规划下“两纵五横三枢纽”骨架网持续完善，为公司业务拓展提供了坚实的客源基础与区域红利。

公司概况：根植陕西沃土，双主业协同发展的旅游龙头陕西旅游系陕西省国资委控股的唯一文旅上市平台，省级国资背景深厚、资源整合优势显著。

公司依托华清宫、华山等核心景区资源，聚焦旅游演艺与旅游索道两大核心主业，并辅以旅游餐饮业务。2023 年以来，依托核心资产强韧基本面，公司收入业绩规模快速增长：2024 年实现营业收入12.6 亿元、归母净利润5.1 亿元，同比分别增长16%和20%；盈利能力持续优化，毛利率稳定在70%左右，净利率提升至41%，费用管控良好，财务结构稳健。

    　　旅游演艺：从《长恨歌》到异地复制

公司旅游演艺板块以《长恨歌》为核心标杆，该剧自2007 年公演以来已稳健运营超18 年，2024 年接待人次达249 万、渗透华清宫游客约65%，收入占公司总收入超50%，毛利率持续维持高位，盈利能力领先同业。依托成熟运营体系，公司成功推出《12·12 西安事变》与《长恨歌》形成协同，更将模式复制至山东泰山秀城推出《泰山烽火》，标志着公司已具备跨区域复制演艺项目的核心能力，扩展产品矩阵，构建全国化布局，随二期建设完善有望成为新增长点。

    　　景区索道：刚需属性，盈利能力高企

旅游索道是公司的第二大业务，具备刚需属性，盈利能力高企。公司核心资产西峰索道直达华山西峰，线路长度与景观体验优势显著，乘索率持续超过100%，已成为游客首选路线。2024年西峰索道实现营业收入3.9 亿元、毛利润2.6 亿元，毛利率达67%，构成公司稳健的利润基石。少华山索道、瓮峪公路及华威滑道等配套项目亦贡献稳定收益，与演艺业务共同构成了公司高盈利能力的坚实基础。

    　　募投项目：深耕存量，拓展泰山增量

公司IPO 募投项目聚焦主业能力扩张与核心资产整合。约50%募集资金投向泰山秀城（二期）建设，推动演艺模式异地复制与品牌输出；索道相关项目将提升华山、少华山景区承载能力与服务体验；收购太华索道、瑶光阁股权有助于优化成本结构、增厚公司利润。募投项目梯次落地，有望在未来三年逐步释放产能，为公司打开新一轮成长空间。

    　　投资建议与盈利预测

公司根植陕西稀缺文旅资源，优质演艺与索道资产驱动高盈利，募投项目打开成长空间。预计公司2025-2027 年归母净利润4.12、4.69、5.14 亿元，对应当前股价PE 为25、22、20X，给予“买入”评级。

    　　风险提示

1、宏观经济与消费意愿波动风险；2、极端天气与自然灾害风险；3、新项目投资与培育不及预期风险；4、行业竞争加剧与政策变化风险；5、盈利预测假设不成立或不及预期的风险。