凯莱英(002821)：新兴业务订单放量 26年收入预期加速增长

凯莱英是一家全球行业领先的CDMO 一站式综合解决方案提供商，致力于全球制药工艺的技术创新和商业化应用。受益于新兴业务板块快速增长及降本增效措施成果，2025 年公司业绩增长明显。2025 年公司实现营收66.70 亿元(同比+14.91%，恒定汇率下同比+16.78%)，实现归母净利润11.33 亿元(同比+19.35%)，经调整净利润12.53 亿元(同比+56.09%)。25Q4 实现收入20.40 亿元(环比+41.53%，同比+22.59%，恒定汇率下同比+30.84%)。公司2026 年预计经营业绩将呈现加速增长态势，营业收入增长预计为19%-22%。

公司依托小分子CDMO 业务板块积累的行业资源和竞争优势，新兴业务实现跨越式增长。2025 年小分子业务实现收入47.35 亿元(同比+3.59%)，实现毛利率46.83%，交付商业化项目59 个；截至年报披露日根据在手订单预计2026 年小分子验证批阶段(PPQ)项目有16 个。2025 年新兴业务实现收入19.29 亿元(同比+57.30%)，其中来自境外收入8.52 亿元，同比增长超240%；整体毛利率30.12%，同比提升8.45个百分点。其中化学大分子CDMO 业务板块收入10.28 亿元(同比+123.72%)；生物大分子CDMO 业务板块收入2.94 亿元(同比+95.76%)；制剂CDMO 业务板块收入2.84 亿元(同比+18.44%)；临床研究服务板块收入2.82 亿元(同比+26.53%)。

订单高增速，新兴业务贡献订单增量，产能持续投入。截至2025 年年报披露日，公司在手订单总额13.85 亿美元，较2024 年同期增长31.65%。化学大分子CDMO在手订单金额同比增长127.59%，其中境外订单占比58.42%。为满足在手订单未来产能需求，加大产能投入。截至2025 年年报披露日，多肽固相反应合成总产能为45,000L，预计2026 年底将提升至69,000L；寡核苷酸产能达120mol，预计2026年6 月底将增至180mol；持续推进高活产能建设，2025 年一栋OEB5 厂房和研发楼建成并投入使用，显著增加高活性药物的商业化项目交付能力。

盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028 年归母净利润分别为13.95/17.35/21.80亿元，同比增速分别为23.13%/ 24.44%/ 25.61%，当前股价对应的PE 分别为33/26/21 倍。我们选取药明康德、皓元医药、药明合联为可比公司，鉴于公司新兴业务快速增长，产能利用率提升，利润增速或将高于收入增速，故估值有望提升。首次覆盖，给予“买入”评级。