东诚药业(002675)2025年年报点评：核药FDG业绩加速 核素布局解决供应瓶颈

　　投资要点

事件：公司发布2025 年年度报告，2025 年实现营收27.41 亿元（-4.5%，括号内为同比增速，下同），归母净利润1.96 亿元（+6.4%），扣非净利润1.79 亿元（+127%），销售毛利率50.97%（+3.8pct），销售净利率5.63%（+0.7pct）；销售费用率15.2%（+0.8pct），管理费用率12.4（+1.4pct），财务费用率5.4%（+2.7pct，股份回购利息所致），研发费用率8.5%（-1.7pct）。2025Q4 营收6.98 亿元（-1.2%），归母0.47 亿元（+174%）。

核药板块核心产品增长较好，产品结构改善，带动净利率提升：2025 年拆分：①核药板块实现营收11.4 亿元（+12.2%），其中核心产品FDG 2025H1营收2.12 亿元（+8.7%），2025 全年营收5.0 亿元（+18.3%），受到医保耗材服务收费分离政策利好，2025H2 加速明显。②原料药板块实现营收 10.1亿元（-19.2%），肝素钠价格下降，但是毛利率提升至42.0%（+11.7pct）。

③制剂板块实现营收3.6 亿元（+10.5%），那曲肝素钙纳入国采收入+22.7%。

    　　④其他业务板块实现营收2.3 亿元（-16.1%）。

公司创新核药平台管线收获期，核药研发进度领先：后续催化包括：①18FLNC1001（PSMA 前列腺癌诊断）已经递交NDA。②18F-LNC1005（FAP 实体瘤诊断）进入2/3 期联合试验，已经完成2 期临床入组，并将尽快启动3 期临床。③177lu-LNC1011（PSMA mCRPC 治疗）已完成2 期临床入组，预计将在2027H1 完成试验，随后进入3 期临床。④225Ac-LNC1011（PSMA 治疗）已获得中美双地批件，为中国首个α核素225Ac 临床批件，已经开始入组。

⑤Lu177-LNC1009（FAP+αvβ3 治疗）：作为公司创新双靶点，已经开始1期临床入组。⑥F18-LNC1016（αvβ3 诊断药）、Lu177-LNC1008（αvβ3 治疗药）、Tau 蛋白显影剂、FAP+αvβ3 二聚体等多款产品具备较大潜力。

核药全产业链条能力优势明显，核素平台弥补国内供应短板：公司拥有“一堆两器”核素平台：①与国电投、江西核电合作，共同投资建设江西九江天红医用同位素专用反应堆项目。②与中国工程物理研究院流体物理所合作，联合开发高功率强流40MeV 电子花瓣加速器。③与德国Eckert＆Ziegler合作，共同投资建设30MeV 中能质子回旋加速器。有效解决我国乃至世界医用同位素短缺问题，切实降低生产成本。

盈利预测与投资评级：由于原料药价格下滑及考虑公司资金需求，我们将公司2026-2027 年营收从37.1/41.9 亿元下调至29.66/32.42 亿元，归母净利润从3.2/4.0 亿元下调至2.48/3.41 亿元，并预测2028 年营收和归母净利润分别为36.35 亿元和4.23 亿元；2026-2028 年对应当前股价PE 分别为47/34/28×。考虑到公司创新核药管线进入收获期，核药网络化供应能力强，维持“买入”评级。

    　　风险提示：新药研发进展不及预期，核药政策改革，肝素原料药采购及价格波动，以及折旧增加导致业绩下滑的风险。