永兴股份(601033)：陈腐垃圾掺烧加速 分红比例达65.9%

　　事件描述

永兴股份2025 年实现营业收入42.9 亿元，同比增长13.9%，归母净利润8.61 亿元，同比增长4.9%；其中Q4 单季度实现营业收入10.4 亿元，同比增长6.9%，归母净利润1.15 亿元，同比降低33.3%。

    　　事件评论

陈腐垃圾掺烧加速及并购子公司，带动业绩增长。2025 年公司垃圾处理量1096 万吨，同比增18.1%，主要系陈腐垃圾掺烧加速所致，2025Q2 开始，公司通过积极拓展存量垃圾、工业固废、市政污泥等多源垃圾处理服务，加大垃圾焚烧发电项目的协同处置力度，显著提升垃圾焚烧发电项目的产能利用率2025 年产能利用率同比提升7.3pct 至86.6%。

2025 年公司累计掺烧存量垃圾约160 万吨（2024 年全年掺烧超70 万吨）。2025 年2月公司公告签订《广州市兴丰应急填埋场存量垃圾开挖项目合作协议》，利用3 年左右时间处理广州市存量垃圾237 万吨，预计未来2-3 年内公司业绩仍可维持。此外，公司2025年5 月完成对洁晋公司41%股权的并购，也为下半年利润增长带来一定增量。

全年公司经营毛利率下降0.85pct，费用率下降2.61pct。1）毛利：全年公司综合毛利率为41.0%，同比下降0.85pct，推测系陈腐垃圾掺烧导致吨发电量有下降（2025 年公司吨发电量/吨上网电量同比下降22.0/33.3 度）及新并购项目盈利能力弱于存量项目所致。

2）费用：全年公司期间费用率降低2.61pct 至17.3%，其中主要是财务费用率降低2.39pct至6.60%，主要是目前没有在建垃圾焚烧项目，资本开支逐渐降低，偿还银行贷款及贷款平均利率下降导致利息支出减少所致。3）减值：对李坑一厂项目/从化水塔相关资产分别计提减值准备5655/560 万元。

现金流维持良好水平，资产负债率略降。2025 年经营活动现金流净额同比降4.3%至18.3亿元，基本维持稳定，收现比/净现比分别为96%/208%，维持较高水平，能够保证公司有维持高分红比例的能力。2025 年末资产负债率/有息资产负债率同比降低0.4%/增加1.6%至55.7%/41.2%，维持健康水平。

发布2026-2028 年分红计划。公司计划未来三年（2026-2028 年）每年度以现金方式分配的利润不低于当年实现的合并报表归属于母公司股东的净利润的60%。公司2026 年分红比例为65.89%，同比增0.08pct。

盈利预测与估值：预计2026-2028 年公司实现归母净利润9.75 亿元/10.85 亿元/11.56 亿元，同比增速分别为13.3%/11.3%/6.57%，若假设分红比例为65%/65%/65%，对应2026/4/2 股价股息率分别为4.80%/5.34%/5.69%。考虑到公司类永续经营属性、区位优势保证EPS 仍有一定增长等原因，维持“买入”评级。

    　　风险提示

1、盈利性不及预期风险；2、陈腐垃圾开挖进度不及预期风险；3、国补退坡风险。