哈尔斯(002615)：IP联名激活内销增长极 泰国基地效益释放拐点可期

　　业绩简评

26 年4 月14 日，公司披露2025 年报及2026 年一季报。2025 年营收32.38 亿元，同比下降2.80%；归母净利润0.70 亿元，同比下降75.50%。26Q1 实现营收7.92 亿元，同比增加12.51%，需求回暖明显；归母净利润0.01 亿元，同比减少97.08%。利润端承压主要系25 年海外产能投放拖累外销利润，叠加26Q1 人民币兑美元阶段性升值。伴随产能爬坡完成、泰国供应链逐步完善，前期投入效益将逐步释放，盈利能力有望持续修复。

    　　经营分析

外销业务：核心客户韧性依旧，泰国基地降本增效持续推进。25 年公司实现境外营收27.76 亿元，同比下滑4.27%；毛利率24.84%，同比下降3.31pcts。营收端承压主要系受国际贸易政策阶段性影响，部分客户谨慎优化备货与定价策略。利润承压核心源于泰国基地产能爬坡推高单位成本，叠加本地供应链配套不足；公司已带动上游核心供应商同步出海，海外供应链本地化体系搭建及泰国基地标准化流程的持续推进，成本有望回归合理水平。此外汇兑损益与关税政策带来短期扰动，公司发展长逻辑不变。

内销业务：品牌化转型加速，IP 合作打开想象空间。25 年公司实现境内营收4.62 亿元，同比增长7.1%；毛利率28.06%，同比增长1.09pcts。公司已构建专业化内销组织架构，国内团队在线上运营、产品开发、渠道布局及市场推广等方面的核心能力日益成熟，品牌战略红利有望逐步显现。渠道端，公司深化全域渠道布局，线上加码抖音、视频号等新兴赛道，哈尔斯品牌线上整体GMV同比增长超30%，新渠道增速超100%；同时抢抓即时零售风口，线下布局京东秒送、淘宝闪购等平台，截至年末开拓门店近200 家，销售额破百万元，有效提升终端触达与品牌曝光。此外，公司积极构建四大IP 矩阵，覆盖国家级、地域文化、经典IP 及深度品牌合作，先后与新华社出版社、哈尔滨文旅、故宫、B.Duck 小黄鸭等推出联名产品，覆盖全年龄段客群，强化品牌年轻化、潮流化形象，持续为渠道赋能，提升产品溢价能力与终端动销效率。

    　　盈利预测、估值与评级

我们预测26-28 年公司实现营业收入41.69 亿/51.71 亿/62.56 亿元，同比+28.7%/+24.0%/+21.0%，归母净利润1.87 亿/3.54 亿/4.86 亿元，同比+166.1%/+89.3%/+37.3%。2026 年公司海外产能稳步爬坡，内销业务多年培育进入收获期，叠加内销情绪价值赛道拓宽提供向上估值弹性，给予“买入”评级。

    　　风险提示

海外市场需求波动、下游客户拓展不及预期、市场竞争加剧、国内外经营环境变化、汇率波动、原材料价格波动等。