明阳智能(601615)：静待风机制造盈利弹性释放及欧洲本地化布局落子

　　业绩简评

2026 年4 月28 日公司披露2025 年年报及2026 年一季报，2025年公司实现营收381 亿元，同比增长40.3%；实现归母净利润6.6亿元亿元，同比增长90.7%，低于此前业绩预告8-10 亿元指引下限。2026 年一季度公司实现营收86.6 亿元，同比增长12.5%；实现归母净利润0.25 亿元，同比下降91.8%，主要受一季度电站转让不及预期影响。

    　　经营分析

高价订单进入交付周期，风机制造盈利有望持续改善：2025 年公司实现风机对外销售规模18.3GW，同比增长69%,其中陆风16.1GW，海风2.2GW，分别同比增长78%、25%；受益于国内陆上风机价格回暖，2025 年公司风机制造业务盈利能力实现明显改善，全年风机制造毛利率为6.38%，同比提升6.84pct，考虑到2025 年行业陆风中标均价持续提升，且高价中标项目将于2026-2027 年陆续实现交付，预计公司风机制造业务盈利弹性有望持续释放。

电站项目储备充裕，在建规模保持增长：2025 年公司共实现新能源电站发电收入13.5 亿元，同比下降21.7%，实现电站产品销售45.1 亿元，同比增长61.4%；受“136 号文”影响，公司发电业务及电站产品销售业务盈利能力均有所承压，2025 年毛利率分别同比下降11.2、14.2pct。截至报告期末，公司在运营的新能源电站装机容量约2.1GW，在建装机容量4.5GW，整体项目储备较为充裕，预计发电业务及电站产品销售业务有望继续贡献重要盈利。

    　　盈利预测、估值与评级

随着2025 年高价中标项目进入交付阶段，看好公司风机制造业务盈利持续改善，欧洲本地化基地布局及德华芯片收购持续推进，看好海外海风及太空光伏进一步打开公司向上成长空间；我们预测公司2026-2028 年归母净利润分别为15.7、24.7、32.7 亿元，对应PE 为23、14、11 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　零部件成本大幅波动；市场竞争加剧；国内海风项目建设进度低于预期；海外贸易政策风险。